读年报--伊利（一）
同记，第一次使用markdown编写
近期买牛奶的时候，都只买伊利的。
因为成了他的股东。
投资这件事应该是生活的一部分，也成为了一项乐趣，一次次地投入其中，不仅仅是一笔笔金钱，还有时间、精力以及满足感，很享受那种看中-买定-离手的刺激感，一步步验证策略成功的成就感。
以下就说说，作为一个悲催A股股民一员，为什么要买伊利股份（600887），以及什么时候会将其卖出。
如下是结论：
买进价格：17.5
卖出触发：（PEG≥2）
1. 下期净利润增值下降为本期1/2;
2. 下期净利润下降为本期1/2，而股价不变；
3. 下期股价上升为本期2倍，而净利润不变。
（也就是说，如果发生以上1、2、3点的情况之一，那么对于我来说就已超过了安全边际，需要卖出）
一家之言：看一家企业，最重要的就是看其财报，而看一封财报，要从几个方面进行分析：
- 总览：
1.1.基本情况；
1.2.行业情况；
1.3.黑天鹅； - 财务部分：
2.1.盈利能力；
2.2.偿还能力；
2.3.成长能力； - 非财务部分：
3.1.公司治理；
3.2.社会责任；
3.3.护城河；
3.4.品牌力量；
1.总览
1.1.基本情况：
看财报，先看基本情况，了解企业所处行业及行业特性尤为重要，特别是对后面财务分析打下宏观基础。
于是，从伊利年报里，我们可以看到这么一句话：
公司属于乳制品制造行业（以下简称“乳业”），主要业务涉及乳及乳制品的加工、制造与销售，旗下拥有液体乳、乳饮料、奶粉、冷冻饮品、酸奶等几大产品系列。
报告期内，公司的主营业务未发生重大变化。
好的，那么我知道了，原来伊利是做乳品生意的，准确来说，是：液体乳、乳饮料、奶粉、冷冻饮品、酸奶。
这就是主营构成。（好吧，纯属废话，谁不知道伊利是干嘛的。）
所以结合上下游，在行业分类上，伊利可以算作：食品饮料、农林牧渔、快消品，那么伊利也应该有以上行业的共性：非周期性、对现金依赖强、高存货周转率等。
1.2.行业情况：
- 全球乳品消费低迷，需求增长放缓；
- 国内乳品行业已进入平稳发展阶段；
- 消费需求升级与产品同质化的矛盾加剧；
- 个别品类已成长为一支新的细分业务，需求结构升级成为国内乳品市场新的增长动力；
- 目前我国城市人均液态奶年购买量为18.9升，不足欧美发达国家的1/5。国内乳品市场仍有较大空白，随着消费者饮食习惯的改变和人均消费支出能力的增加，乳业发展潜力巨大；
如上，我们可以发现几个高频关键词（基本是同一个意思），即：消费需求升级、需求结构升级、饮食习惯改变、消费支出能力增加。这实际上是得益于改革开放以来的宏观经济条件的改善、国民恩格尔系数的进一步降低、新农村建设及城乡居民收入的增加。（改革开放救中国）
没错，在你我身边，你也发现了： - 牛奶以低廉的价格，已经大幅走进普通人家。
- 二胎政策的全面开放、老龄化加剧，使得乳品在人们的日常营养摄入品占比逐步扩大。
- 人们对于牛奶的需求，不再停留在good，而是better，无论是营养、口感还是包装、概念等。
- 乳品行业的发展方向，不再是简简单单的“能喝”，而是要“营养”、“健康”、“概念”。
毕竟沙县都开到日本了：沙县小吃日本宣传海报
A股中，同业竞争的上市公司有：三元股份（600429）、光明乳业（600597）、燕塘乳业（002732）、科迪乳业（002770）、皇氏集团（002329），蒙牛在香港上市。
1.3.黑天鹅
1、奶牛大范围患病：口蹄疫、疯牛病、结核病、炭疽、巴士杆菌等。
2、饲料大范围检验不合格。
3、大范围食品安全问题：添加剂、腐败、包装危害等。
4、严重的安全生产责任事故。
5、涉贪涉腐、财务造假等违法犯罪事件。
6、在其主产区的战争、不可抗力、恐怖袭击等事件。
以上事件如发生，将可能对其产生难以平复的影响，有可能就此被竞争对手超越。故，如有以上情况发生，要及时卖出。
2.财务部分
2.1.盈利能力
盈利能力有如下几个指标较为重要（当然其他指标也很重要）：
1、净资产收益率；（其说明了企业自有资产的盈利能力。即“我投入一块钱，一年能够赚多少钱？”）
2、非经常性损益组成；（利润应该来自主营业务收入）
3、毛利率、销售净利率；
从年报上来看，伊利的盈利能力如何呢？首先就让我们来看一下近三年的营业收入、利润及净资产情况。
| 年度 | 2016 | 2015 | 2014 |
|---|---|---|---|
| 营业收入 | 603.12亿 | 598.63亿 | 539.59亿 |
| 扣除非经常性损益的净利润 | 45.26亿 | 40.18亿 | 37.67亿 |
| 归属于上市公司股东的净资产 | 230.82亿 | 199.84亿 | 186.34亿 |
| 净资产收益率 | 24.53% | 23.18% | 22.24% |
这样看来净资产收益率近三年呈稳健提升状态，幅度均保持在1%左右。这里使用的是全面摊薄净资产收益率（=报告期净利润÷期末净资产）还有另一种计算方法即加权平均净资产收益率（=报告期净利润÷（期初净资产+期末净资产）/2）
如下：
年度|2016|2015|2014
---|---|---|---|---
加权平均资产收益率|26.58% | 23.87%|23.66%
扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率|21.25% | 20.71%|21.51%
扣除非经常性损益后，净资产收益率基本持平。
这不是个坏事情。
一个国内行业龙头企业（亚洲第一，世界第八）在全球经济下行区间中，仍能保持净资产收益率稳健的增长，说明是具有投资价值的。（伊利早已过了爆发增长期，保持稳健，才是他的主要任务。）
但是，要注意到非经常性损益项，2016年报非经常性损益达到+11亿（其中政府补助10亿），占净利润比例20%，而2015年为13%，2014年为9%。而财报中显示2016年的非经常性损益增加的主要原因为：
营业外收入增加主要原因：本期收到的政府补助增加所致。
公司政府补助的主要来源为投资建厂时地方政府按承诺扶持条件给予的扶持资金，该类政府补助不是按照国家统一标准定额或定量享受的政府补助，具有不确定性、各期收到的补助金额不均衡的特点。
2016年，投资建厂时地方政府按承诺扶持条件为：901,256,672.97，而2015年为：490,446,671.26。
分析一下：营业外投资建厂的补助为主，是由于地方政府给予较多支持，我算了一下，子公司带“生产”业务的有54家，遍布全国42个市级单位（其中以内蒙、新疆、东北为主），所以不难想到各地政府为长期政绩，考虑到本地区地税收入、就业率等因素，通过补助吸引伊利前来建厂，也不足为过。但是，伊利的利润不能依赖政府的建厂补助，应该用更少的固定资产，去获得更多的主营业务利润。所以，应该警惕营业外收入占营业收入比例：
| 公司 | 伊利 | 燕塘 | 光明 | 三元 | 科迪 | 皇氏 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 营业外收入占营业收入比 | 2.27% | 0.78% | 1.12% | 2.32% | 4.48% | 0.90% |
| 政府补助占营业外收入比 | 93% | 86.97% | 47.33% | 94.66% | 7.01% | 75.56% |
目前来看，伊利的营业外收入占比在A股乳企中位于中位，此指标越小越好。
政府补助是个双刃剑，需警惕此项占比。
让我们再来看下毛利率和净利率的情况。
| 公司 | 伊利 | 燕塘 | 光明 | 三元 | 科迪 | 皇氏 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入（亿） | 603.12 | 11.01 | 202.07 | 58.53 | 8.05 | 24.46 |
| 营业成本（亿） | 374.27 | 6.93 | 123.91 | 40.73 | 5.51 | 15.92 |
| 毛利润（亿） | 228.84 | 4.08 | 78.16 | 17.8 | 2.54 | 8.54 |
| 毛利率 | 37.94% | 37.07% | 38.68% | 30.41% | 31.58% | 34.91% |
| 净利润（亿） | 56.69 | 1.06 | 5.63 | 1.05 | 0.89 | 2.91 |
| 净利率 | 9.40% | 9.62% | 2.79% | 1.79% | 11.06% | 11.90% |
| 净利率'（扣除非经常性损益） | 7.51% | 9.31% | 2.31% | -1.33% | 8% | 10.91% |
我们可以看到，其实各大乳企的毛利率都控制在30%-40%这个区间，伊利居中偏上。但净利率就各有千秋，净利率低，说明其期间费用高，特别是三元，扣非后净利润竟然为负了，说明期间费用占比过大了（伊利三费与营业成本比值为0.13，三元达到了0.43），运营效率差了3倍（太子奶说：这锅我不背）。
2.2.偿还能力
主要看资产负债表和现金流量表。
1、资产负债表：
| 公司 | 伊利 | 燕塘 | 光明 | 三元 | 科迪 | 皇氏 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 货币资金（亿） | 138.24 | 2.51 | 33.66 | 17.59 | 10.34 | 2.85 |
| 应收账款（亿） | 5.72 | 0.44 | 16.47 | 5.42 | 0.74 | 10.81 |
| 存货（亿） | 43.26 | 0.73 | 18.49 | 4.66 | 0.73 | 1.83 |
| 固定资产（亿） | 131.38 | 2.61 | 60.36 | 24.26 | 9.72 | 6.47 |
| 资产合计（亿） | 392.62 | 11.52 | 160.8 | 76.18 | 26.67 | 52.02 |
| 应付账款（亿） | 67.53 | 0.93 | 18.53 | 8.25 | 0.61 | 3.18 |
| 预收账款（亿） | 35.92 | 0.14 | 11.18 | 1.46 | 0.13 | 0.58 |
| 负债合计（亿） | 160.26 | 2.85 | 99.2 | 26.65 | 11.17 | 23.03 |
| 总股本（股） | 6,064,800,108 | 157,350,000 | 1,230,636,739 | 1,497,557,426 | 576,246,209 | 837,640,035 |
| 所有者权益（亿） | 232.36 | 8.67 | 61.60 | 49.53 | 15.50 | 29.00 |
以上数据可以看到，各家乳企都在举债，就货币资金/负债合计而言，伊利、燕塘、科迪分别为：0.86、0.88和0.93，而光明仅为0.34，皇氏为0.12。对于皇氏来说，货币资金+固定资产+存货为11.15小于负债，也就是说如果皇氏应声破产，债务在手，作为股东是很艰难滴。所以，我倾向于量力而行的企业，皇氏嘛，byebye~
另外，有几个其他数据要注意一下：
伊利：其他应付款11.55亿；
三元：其他应付款7.83亿；
科迪：短期借款7.76亿；
皇氏：商誉12.20亿；
查找了一下各方解释：
伊利：押金及保证金10.60亿（财报没做解释，不过我认为这是伊利对合作各方强势话语权的体现。）；
三元：项目众多，包含往来款1.6亿、预提经销商奖励1.9亿、预提市场费用1.2亿、预提广告费0.8亿。（如果是真的，那么只能说三元在营销上乏力了。）
科迪：货币资金10亿，短期借款7亿，也不见你扩大再生产，借钱去干嘛了呢？（只能说不靠谱）
皇氏：御嘉影视集团有限公司、北京盛世骄阳文化传播有限公司、浙江完美在线网络科技有限公司、云南皇氏来思尔乳业有限公司、皇氏集团湖南优氏乳业有限公司，瓜分12亿商誉（难以想象，一家乳企靠不知名的文化影视公司带来了12亿“商誉”，这财报做得有点虚）。
以下，皇氏和科迪就不分析了，在乳品行业，他们守得一方净土，安居乐业即可，于价值投资而言，已失去守护意义。
2、现金流量表：
| 公司 | 伊利 | 燕塘 | 光明 | 三元 |
|---|---|---|---|---|
| 销售商品、提供劳务收到的现金（亿元） | 676.15 | 12.73 | 239.06 | 60.66 |
| 经营活动现金流入小计 | 694.06 | 12.88 | 242.49 | 62.98 |
| 购买商品、接受劳务支付的现金 | 459.87 | 7.43 | 150 | 40.33 |
| 经营活动现金流出小计 | 565.89 | 11.53 | 216.4 | 59.24 |
| 经营活动产生的现金流量净额 | 128.17 | 1.35 | 26.09 | 3.75 |
| 投资活动现金流入小计 | 18.04 | 5.31 | 2.25 | 12.34 |
| 投资活动现金流出小计 | 50.49 | 5.31 | 12.89 | 25.81 |
| 投资活动产生的现金流量净额 | -32.43 | -10.65 | -13.47 | |
| 取得借款收到的现金 | 5.5 | 1.2 | 13.72 | 3.07 |
| 偿还债务支付的现金 | 65.88 | 1.2 | 26.87 | 2.88 |
| 筹资活动产生的现金流量净额 | -88.15 | -0.19 | -15.39 | -12.98 |
| 期末现金及现金等价物余额 | 132.11 | 2.51 | 33.66 | 17.21 |
现金为王的时代，伊利132亿现金在手，非A股市场其他竞争对手可比，抵挡危机的能力可见一斑，值得长期持有。
2.3.成长能力
成长能力上，我们主要关心增量指标，取近5年财务数据做对比：
| 伊利 | 2016年 | 2015年 | 2014年 | 2013年 | 2012年 |
|---|---|---|---|---|---|
| 主营业务收入增长率(%) | 0.75 | 10.94 | 12.94 | 13.78 | 12.12 |
| 净利润增长率(%) | 21.80 | 11.71 | 30.16 | 84.40 | -5.26 |
| 净资产增长率(%) | 15.34 | 7.04 | 15.38 | 116.78 | 19.34 |
| 总资产增长率(%) | -0.93 | 0.35 | 20.13 | 65.92 | -0.57 |
我们可以看到，2013年为伊利爆发式增长的一年，而往后的几年，主营业务收入增长率逐渐下降，到2016年才有所上升，但可喜可贺，数值都是正的，说明其仍在不停增长，只是幅度不高。特别注意两个数值的对比：一个是主营业务增长率和净利润增长率。我们发现，当2016年主营业务增长率为0.75%，但净利润增长率却为21.80%，说明其单位盈利能力更强了。
注意总资产是下降的，其实并非总资产越多越好，能轻资产高利润，才能不被资产所累，提高运营效率，减少期间费用。这样，才是一个值得投资的公司。
工作之余，时间有限，下次分析非财务部分。抛砖引玉，磨练技能，与君共勉。
P.S.小米的机械键盘做工不错。
