漫步华尔街
作者：伯顿.G.马尔基尔
前言
一个人承受风险的能力，在很大程度上取决于其年龄以及挣得非投资性收入的能力。同时，还有一点也符合事实，及很多投资产品中所蕴含的风险，会随着投资产品持有期的延长而逐渐降低。
股市”随机漫步“的观点：股市对股票的定价非常有效，连被蒙住眼睛的猴子朝报纸股票行情版扔飞镖也能获得不错的成绩。
结合近期的经济危机，重新检视了”有效市场“假说，仍然没错。反而对于提高个人投资者胜算的众多选股技巧，我还是要重新检视一番。
第一部分：股票及其价值
一、股票及其价值
随机漫步：将来的步骤或方向无法根据过去的历史进行预测。
生产率的提高速度总是不平衡的，一些服务为导向的活动，生产率提高更加难以实现（手术、演奏）。同时，在过去农业为主的经济中，经济周期表现比较明显，在以服务业为主的经济中，经济周期表现越来越不明显。
投资理论：坚实基础理论、空中楼阁理论、第三种理论
- 坚实基础理论：
无论是普通股还是房产，都有一个称为内在价值的东西（格雷厄姆） - 空中楼阁理论
宁愿将经理用于估计大众会如何行动（凯恩斯）
参与股票买卖好比参加报纸举办的选美比赛。在决定谁是比赛冠军的过程中，个人的审美标准无关紧要，较好的比赛策略师挑选其他参赛这可能喜欢的面孔（都是尽量减小自己的观点在投资中的作用）
二、大众疯狂
古斯塔夫.勒庞：在人群中积聚的是愚蠢，而不是让人明智的常识
- 郁金香热
- 南海泡沫
- 大萧条（庄家操纵市场）
真正难以避免的，是人们受到诱惑时，情不自禁个地将自己的资金投向短期快速致富的投机盛宴中
三、20世纪60-90年代的投机泡沫
现在的机构更多参与到了“博傻”的投机活动中
- “新时代”：增长型股票热及新股发行热
- 集团企业浪潮：协同效应产生巨大能量
这种把戏之所以奏效，其诀窍在于这家电子公司能够以其市盈率倍数较高的股票，去换取另一家公司市盈率倍数较低的股票（持有市盈率低的股票终将有所回报） - 业绩为王：概念股泡沫
- “漂亮50”
全然漠视一个事实：任何规模可观的公司都不可能保持足够的增长速度来支撑80倍或者90倍的市盈率 - 新股发行再度甚嚣尘上
- 概念股再次政府市场：生物技术股泡沫
历史的教训：
- 投资者流行的观念和做法可能而且经常会起到关键性的作用，股市运行就很符合空中楼阁理论所做的阐述。
- 多数首次公开发行的新股，其表现均不如市场整体
四、21世纪的超级泡沫
- 互联网泡沫
投资的关键不在于该行业本身会有多大增长，而在于该行业能否能够创造利润并持续盈利，真正难以避免的是受到诱惑时情不自禁的将自己的资金投向短期快速致富的投机盛宴中。 - 房地产泡沫
在每次泡沫发生的过程中，市场的确做到了自我修正，市场最终会矫正一切非理性的行为，尽管会以其自己的方式，缓慢而是所必然的加以矫正
归根结底，股票市场不是投票机，而是称重机
专业投资者无法做到在调整投资组合时，支持有“价值低估”的股票，而避开“价值高估”的股票。在华尔街，即便是最优秀、最聪明的人，也不能始终如一地区分正确的估值与错误的估值，这一事实表明战胜市场是多么困难
没有任何个人或机构能始终如一地比市场整体知道的更多
第二部分 专业人士如何参与城里这种最大的游戏
五、技术分析与基本面分析
如果股票投资者只是购买并持有一只指数基金，而这只基金拥有的投资组合包括股市内所有的股票，那么股票投资者的投资业绩便能做到最好，除此之外，无法做到最好
- 技术分析：预测股票买卖合适时机所使用的方法
- 基本面分析：应用坚实基础理论的思想来挑选个股
大约有90%的华尔街证券分析师认为自己是基本面分析师，很多华尔街分析师认为做个图表师有失尊严，也缺乏专业水准
图表法的基本依据：（符合行为金融的理论）
- 大众心理中的从众本能是趋势得以自我延续
- 关于一家公司的基本面信息可能存在着不平等的获取途径
- 对于新消息，投资者着最初常常是反应不足
为何图表法可能不管用：
- 在趋势形成后才买卖股票，市场的剧烈反转可能会突然发生
- 无论是什么技术，随着使用的人越来越多，得到的结果会适得其反
如果有人知道明天股价会上涨到40美元，那么股价今天就会涨到40美元
基本面分析法，有四个基本因素：
- 预期增长率：一只股票的超常增长率预期持续的时间越长，理性投资者应愿意为其支付的价格越高；
- 预期股利支付率：在其他因素相同的情况下，一家支付的股利占其盈利的比例越高，越愿意支付价格（被证伪）
- 风险程度：需要注意，相对波动性的测量，可能并不足以充分揭示一家公司的所有风险
- 市场利率水平：市场利率水平越低，理性投资者应该支付越高的价格（债券挤压了投资的通道）
基本面分析可能不管用：
- 分析师获得的信息可能不正确
- 对“内在价值”的估计可能不正确
- 市场可能不会矫正自身的错误（这个是最崩溃的，对冲的手段不嫌多）
三条重要的警示：
- 将来的预期目前无法加以证明
- 运用不确定的信息进行估值不可能得到精确值
- 对雌鹅来说是增长，对雄鹅来说并非总是增长
六、技术分析与随机漫步理论
令人称奇的是，破落的技术分析是从来没有一丝悔意，他会坦诚直率的说出之所以如此落魄：没有相信自己的图案（如果过于依靠自己，是否就是错误）
如果股票市场有记忆的话，也是微乎其微
如果按照随机丢硬币，就能够丢出类似股票的趋势图
在管理投资组合时，投资者不可能从股价变动的历史中找到持续战胜“买入持有”策略的任何有用的信息
人们天生难以接受随机，类似NBA球星的手热的问题
随机漫步就像醉汉在空旷的田野里蹒跚而行，他的步伐不是理性的，但同样也是不可预测的。
对投资者的启示：要待在水里！！如果错过最好的5个交易日，收益会大幅下降
七、基本面分析究竟有多出色及有效市场理论
增长不可能永久持续，分析师也不可能预测到连续的长期增长
分析师所能做的，仅仅是保证估计的水平能够尽可能应付不好的年景
行业分析师认真估测的数据，并不比简单外推以往的盈利趋势得到估计好多少
（我们能够控制自己，但是无法控制市场，针对市场，只能够尽可能的调整自己，控制仓位，应对来年的风险；针对济川药业类似的个股，要从风险对冲、自身市盈率几方面多多考虑）
五个因素解释预测未来的困难：
- 随机事件的影响
- 公司利用“寻机性会计处理方法”制造出靠不住的财报盈利
- 分析师自身出错
- 最佳分析师流向销售部门
- 研究部门与投资银行部门的利益冲突
不是不可能预测，是因为达到较准确预测的难度较高。在此并不是暗示不可能战胜市场，但是战胜市场的可能性不大。
第三部分 新投资技术
八、新款慢步鞋：现代投资组合理论
风险性当然与方差没什么关系，如果离散是源于意外之喜，也就是说，离散是由结果好于预期造成的，那么，任何大脑正常的投资者都不会说这是风险。
（现代投资风险理论对于“风险”的解释，存在大大的疑问）
九、不冒风险、焉得财富
资产定价背后的逻辑：承担多样化可以分散掉风险，不会获得任何溢价收益。因此，为了从投资组合中获取更高的长期平均收益，你的相应提高组合中多样化不能分散掉的风险。根据这一理论，聪明的投资者通过运用一种风险测量工具来调整自己的投资组合，就可以战胜市场。这种工具便是声名远播的β
计算β，实际上是将单只股票的变动与市场组合整体变动做一个比较
（原则上不认可，但是也具备一定的合理性，前提是找到“内在价值”为基础的股票，再通过β来进行控制、调整）
由于股票放在一起，构建投资组合来消除特有风险，所以只有不能分散的或系统性风险才能要求风险溢价，投资者不会因承担可以分散掉的风险（核心）；倘若投资者因承担非系统性风险便获得额外收益，那么结果就是由具有大量非系统性风险的股票构成的多样化投资组合，较之由具有较少非系统性风险的股票构成的风险水平相同的投资组合，会带来更大收益，投资者会争相抓住能够获得更高收益的机会，推高股价竞购非系统风险大的股票，同时抛售β值相等、非系统风险更低的股票。这一过程将会持续下去，一直到具有相同β的股票预期收益相等，投资者再也不能承担非系统风险而获得任何风险溢价时为止。其他任何结果都将与有效市场存在不相符。
（这个推论经典，证明了指数基金长期收益的正当性！但是结合实证观察，反向证明了风险定义的错误性；）
从实质上讲，任何证券的β：根据历史数据测算的该证券与市场指数之间的协方差，完全是一回事（实际就是图表师根据历史结果的臆想，股票市场外还有更多的市场在影响着）
你应当了解新投资技术中现代投资技巧的精华，有时会有帮助，但是永远不会出现一个俊美的精灵解决我们投资中的所有问题
（现代投资理论应用于期权应该更有效）
十、行为金融学
有效市场理论、现代投资组合理论、以及论述风险与收益之间关系的各种资产定价理论，都建立在股市投资者行为理性这一前提下。
人们并非像经济学模型假设的那样理性。
行为金融学家认为市场价格不是很精确。此外，人们的行为与理性在一些方面存在着系统性的偏差，投资者的非理性交易往往是相互关联的。有四种因素使非理性市场行为得以存在：过度自信、判断偏差、羊群效应、风险厌恶
- 过度自信
一般人都会认为自己的未来比别人美好，导致过度投机、过度交易。通过后见之明强化自己认知的偏差（无论什么时候都记得弱化自己） - 判断偏差
撇开股市长期向上的趋势不谈，连续出现股票收益过高的情形不会持久，这之后的未来收益一般而言会走低。均值回归总是存在的，同样的道理，金融万有引力定律也会反向起作用，至少对股市总体来说，下跌总会涨回来。然而在每一个时代，人们的典型的普遍看法确实异乎寻常的好行情总会更好，非同一般的低迷行情总会更加低迷。（未受此错觉影响的实验对象，却是那些被诊断为严重抑郁症的人）
案例：每张牌中彩的概率都一样。然而参与者愿意卖出手中牌的价格，对于自己选牌的人来说，却系统性的高于被直接发到牌的人。
贝叶斯法则的最简单应用：某人既属于A，又属于B的概率一定小于等于属于A的概率（概率论的一个基本法则：判断某人属于某一特定群体的可能性，应该将代表性与基础比率（某类群体占样本总体的百分比）结合起来考虑） - 羊群效应
群体中的个体有时会相互影响，从而更加相信某个不正确的观点“实际上”正确的
行为金融告诉我们最重要的教训之一便是个人投资者千万要避免群体行为冲昏头脑盲目跟风 - 损失厌恶
人们往往厌恶风险：人们只愿意参加50%概率赢得250美元，50%损失100美元的游戏
同样的事情，描述不同态度不同：能够拯救多少人，可能导致多少人死亡
这种不愿意接受损失的心理，根据理性投资理论显然不是最优选择，从常理的角度看也非常愚蠢（依据：其实我们也不知道市场会怎么反应）
市场保持非理性的时间有时回避套利交易者保持偿付能力的时间更久
对冲基金这样成熟老道的投机者并不是一股矫正力量，他们没有狙击泡沫，而是骑上泡沫，实际上助长了泡沫的膨胀。
正如业余网球手不用花拳绣腿的招式，只是尽量把球回回去（保证本金不亏损），通常就会赢得比赛，投资者若简单的买入持有由市场上交易的所有股票构成的多样化投资组合，通常也会是市场上投资成功的一方，不要做你自己的敌人：避免使用愚蠢的投资者技巧吧，行为金融为我们提供了几个最重要的教训：
- 避免跟风行为
- 避免过度交易
- 如果一定要交易，就卖出赔钱的股票，而非赚钱的股票
- 提防新股
- 对热门建议保持冷静
- 不要相信万无一失的策略
十一、聪明的β真的聪明吗
指数基金的两个优势：永远在水里、极少的交易次数
四种特色的优缺点：
- 价值胜出
低市盈率、低市净率的好处在于可能未来的潜力还没有被市场发现，但是也可能意味着风险因素已经在股价中体现出来了 - 较小便较好
从长期来看，小型公司的股票，较之大型公司的股票，往往会产生更大的收益。但是也有可能小市值股票风险更高，而且忽视了幸存者偏差的影响。 - 趋势及均值回归
这个问题仍然存在疑问，需要从行为金融学的领域寻找答案。经过实证研究，究竟是统计上的数据问题，还是真正存在收益翻转，仍然需要进一步研究 - 低波动性可以产生高收益率
通过“低波动性+杠杆”实现绝对收益的增大，本身是一个伪命题，β值降低，相应的收益增长也降低。如果聪明的β基金能够产生高于平均水平的收益，那么这类基金部可能会损害传统的指数基金投资者的收益，只会损害所有主动管理型基金的收益，因为主动管理型基金不持有整个市场组合。
有些聪明的β投资策略产生了高于市场收益率，就这一点来说，那些超额收益解释为承担额外风险所带来的报酬，投资背离了整体市场组合，投资者便开始承担起一组不同的风险。对投资者而言，聪明的β投资组合并不代表一种更好的高大上的“捕鼠夹子”。投资者应该警惕，不要让自身被风险更大的“捕鼠夹子”逮住。
对于“市场有效”理论的质疑：为什么还有类似的泡沫、金融危机的发生？
第四部分 随机漫步者及其他投资者实务指南
十二、随机漫步者及其他投资者的健身手册
- 储蓄+复利
- 用现金储备和保险来保护自己
- 让现金储备收益率跟上通胀步伐
- 学会避税
- 确保你的投资能够让你安然入睡，你的心理素质影响你能够承当多大程度的风险
- 房地产是一个很好的投资工具
- 债券是让投资实现多样化的极好的投资品（但是以目前的低利率水平，涉入市场时要非常谨慎）
投资者有一个技巧应对债券对应的“金融抑制”，用股票股利代替一部分正常时代条件下本属于债券组合中的债券。 - 谨慎应对黄金、收藏等其他投资品
- 佣金成本并不是随机漫步的
- 让你的投资步伐多样化
十三、金融竞赛的障碍
股票的决定因素：股利收益率、增长率、市盈率的心理估计决定了股票的价格水平
债券的决定因素：债券被购买时的初始到期收益率、市场利率的变化
通货膨胀是债券的死敌，但是通货膨胀应该不会让股票受到损失
- 舒适时代（第二次大战结束至越战开始）
股利收益率达到5%，市盈率徘徊在12左右，政府提出减税计划，越战增加了消费支出，通货膨胀可控，盈利按照6.5%速度增长
债券投资者的日子不好过：一开始政府要求低利率为战争筹集资金，后期市场导致利率上浮后又遭受了资本损失 - 焦虑不安的时代（1960s-1980s）
越战越陷越深，遭遇了“需求拉动型通货膨胀”，太多的货币追逐太少的商品，通货膨胀率猛然提升到4%，后期10%，在紧缩政策的影响下，经济几乎瘫痪，失业率攀升，遭遇了剧烈的经历滑坡
股票、债券收益率期间为负，但是黄金、收藏品、房地产之类的实物资产提供了丰厚的两位数的收益
股票未能抵抗通货膨胀的原因（股利增长、利润增长正常）：核心的原因是投资者悲观的情绪，导致市盈率降低了1/3，感知到的风险上升谋杀了股票市场 - 精神焕发的时代（1982-2000）
经过之前的调整，股票、债券收益率已经达到很高的水平，无论政府做了什么，但是情绪从悲观到乐观的扭转已经无法阻挡 - 感到幻灭的时代（2000年以后）
网络股泡沫的破灭，房地产危机的到来
股票的收益为负，但是债券的收益率为正
未来收益的障碍
尽管短期的金融市场变化的趋势无法预测，但是对于金融资产长期的变化，还是可以观测的。
不要带着“后视镜”投资，不要按照过去的收益率简单的预测未来。
十四、生命周期投资指南
资产配置五原则：
- 风险与收益相关
长期来说股票投资收益可观，但是中间会有长时间的波动 - 投资期限越长，波动性越小（疑问：波动越大，但是波动带来的机会越多）
坚守投资计划的重要性（制定3-5年投资计划非常有必要，尽量排除“心理账户”、“用钱高峰”的影响），随着年龄的增长，投资计划逐步趋于保守，因为在未来的岁月里赚取劳动收入的年限越来越短 - 定期等额成本法是好东西
对于一个股票净买入者，未来5年的股票价格是越低越好，还是越高越好（把心理状态调整过来） - 重新调整投资组合资产类别权重可以降低风险
确定资产权重的比例，通过按照权重比例周期性的调整资产组成，来提升组合的比例 - 必须将你对风险所持的态度与你承担风险的能力区分开来（非常重要，将自己的观点弱化）
在你的投资组合中，永远不要承担与你收入来源相同的风险（通用汽车的员工购买通用汽车的股票）
三条一般准则，35岁的资产配置建议：65%股票，10%房地产，20%债券，5%现金
- 特定需要必须安排专用资产提供资金支持
- 认清自己的风险忍受度
- 在固定账户中坚持不懈的储蓄，无论数目有多小
十五、三种步伐漫步华尔街
指数基金漫步、自己挑选漫步、购买基金漫步
- 指数基金
交易量小，尽量减小了系统的摩擦（在尝试改变的过程中，20个人就有5个人被毁掉），但是在选择过程中，如果只选择一个市场的股票，是否意味着已经足够指数化了？对于一些新兴市场，面临着更好的选择
投资者交易的时候就是他面临死路的时候 - 自己挑选漫步
条件：连续5年超过平均水平的公司；绝不能为一只股票支付超过其坚实价值所能解释的价格；买入投资者可以在其预期增长故事上建立空中楼阁股票会有帮助（这个需要进一步融合行为金融学的知识与观点），尽可能少交易 - 雇请华尔街专业漫步者
如果投资者都按照投资建议行动，那么就会毁掉投资建议的有用性（通过行为金融在长短期时间维度上控制是一个可行的策略）
如果认真听从了本书的建议，那么根本不需要什么投资顾问
