实战 | 如何用现金红利贴现模型 (DDM) 进行股票估值？（结

如何计算一支股票的基本价值或内在价值？前面的课程中我们学习了现金红利贴现模型（DDM）：

笔记 | 投资学原理与中国市场实践 - 2.1：现金红利贴现模型 (DDM) （上）
笔记 | 投资学原理与中国市场实践 - 2.2：现金红利贴现模型 (DDM) （中）
笔记 | 投资学原理与中国市场实践 - 2.3：现金红利贴现模型 (DDM) （下）

然而理论和公式总是令人望而生畏，最好的学习方式就是实践，因此这里我们以浦发银行为例，一步步示范如何用现金红利贴现模型来进行股票估值。

$ 现金红利贴现模型

首先，先来回顾现金红利贴现模型的公式，如下图：

其中，P₀是一支股票的内在价值或者基本面价值，也就是我们要估算的值。
D_t是第t年获得的现金红利，就是股票分红。
k_t是第t年的时间贴现因子，或者说是投资者对于这个公司股票的期望回报率。

特别的，对于匀速增长的公司，估值公式可以转化为更简单的形式，如上图下面的式子表示，总共需要确定3个变量：

• 本年度的现金红利D₀
• 投资者对股票的期望回报率k
• 可持续增长速度g。

在这里简单起见，我们姑且假设浦发银行正处于匀速增长过程中，因此关键在于如何确定三个变量？

下面我们一个个来分析。不过在在分析估值之前，得先准备好需要用到的数据，具体有哪些？

$ 数据准备

1. 浦发银行2019年年度报告
   虽然各大财经网站（新浪，搜狐等）上都有，我还是建议直接从官方网站上下载，既方便又靠谱，戳链接：
   https://news.spdb.com.cn/investor_relation/periodic_report/
   可以看到2019年的年度报告有完整版和摘要表，完整版有接近400页，看完估计要睡着。
   初步学习之用，下载摘要版就好了。
2. 国债收益率，查看财经网站即有，用于CAMP模型估计股票的期望回报率。
3. 股票市场整体的期望回报率，取市场的长期收益率的平均值，同样用于CAMP模型估计股票的期望回报率。
4. 浦发银行的β系数（风险指数），自己计算比较麻烦，可以直接取主要证券研究所的估值，也是用于CAMP模型估计股票的期望回报率。
5. 浦发银行股票的市场价格，主要用于和我们估算出来的基本价值作对比。

$ 1. 本年度的现金红利D₀

本年度的现金红利是什么意思呢？其实就是我买了浦发银行1股的股票，那么我年底会获得多少分红？

如果银行今年赚了5000万净利润，市场上总共有500万份股票，那是不是每股可以分得10块钱分红呢？一般不是。银行的利润一部分会拿出来分红，一部分会继续投入发展之用。所以要确定究竟能有多少分红，应该用净利润乘上现金分红比例，然后除以总股本。

在年报中我们可以找到对应的数据（至于图中的两个净利润有什么区别，之后专门再讲一下）：

那么我们可以得到派发的总股利大概是57554百万元 x 30.8% = 172.662亿元，年报中也提及了截至2019年12月31日，公司普通股总股本29,352,080,397股，因此我们可以算出来每股分红为0.588元。

上面是我们自己的计算，只是让我们了解下在获取公司的财报之后应该怎么计算D₀，其实浦发银行的年报里已经帮我们算好了，见下图：

银行已经告诉我们了，每10股派发现金股利6元，即每股0.6元，也就是D₀=0.6。

$ 2. 可持续增长速度g

根据课程中的计算公式：

可持续增长速度g = 收益留存比例（Retention Rate） x 上市公司的净资产收益率（ROE）

之前提到净利润一部分拿来分红，一部分留作公司发展之用，那么收益留存比例应该就等于1-现金分红比例=1-30.8%=69.2%。

净资产收益率的定义是公司的净利润除以净资产，净利润上面已经从报表中读到，净资产也可以从报表中找到：

所以净资产收益率=57554/493945=11.65%。

其实这个也不用我们自己算，报表里也已经帮我们算好了，加权平均净资产收益率为12.29%，扣除非经常性损益后的为12.00%：

因此可持续增长速度g=69.2% x 12.00%=0.083=8.3%。

$ 3. 投资者对股票的期望回报率k

我们知道：期望回报率k = 名义无风险利率 + 股票风险溢价

前面我们学过股票的期望回报率的估值模型，包括单因子和多因子定价模型：
笔记 | 投资学原理与中国市场实践 - 3.5：CAPM模型理论
笔记 | 投资学原理与中国市场实践 - 3.6：多因子定价模型

这里我们用比较简单的资本资产定价模型（CAMP）来估算：

其中：

• r_p就是我们要估算的单个股票或股票组合的预期回报率。
• r_f是无风险回报率，是基于一个无风险资产的回报率。最典型的就是基于国债的国债收益率。查看2019年的数据，国债3年期利率为4%，5年期利率为4.27%，这里我们以3年期利率4%作为无风险利率。
• r_m是股票市场整体的期望回报率，这个不太好精确估计，简单起见，我们取市场的长期收益率的平均值，中国股市大约是16%。
• r_m-r_f就是通常说的股票市场溢价，即16%-4%=12%。
• β系数是一种风险指数，用来衡量个股或股票基金相对于整个股市的价格波动情况。

用上面的公司来计算β的话，要估计市场的标准差，似乎有点难度，好在很多期刊和金融机构帮我们对主要的银行进行了估算分析，因此我们直接取已有的分析结果β=0.89。

这样的话，我们就能计算出浦发银行股票的预期回报率=4%+0.89x(16%-4%)=14.68%。

$ 基本价值与市场价值比较

综上，在假设浦发银行正处于匀速增长情况下，我们根据现金红利贴现模型 (DDM)，计算出浦发银行股票的基本价值为D₀(1+g)/(k-g)=0.6(1+8.3%)/(14.68%-8.3%)=10.18元/股！

那么今天（2020年5月8日）市场上浦发银行的股票是多少钱呢？

可以看出今天浦发银行的股价为10.44元/股，与我们估算出来的内在价值差不多，说明银行的股价并没有被过分的高估或低估。

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以上就是运用课程中所学的现金红利贴现模型 (DDM) 结合CAMP模型对浦发银行的股票进行基本价值分析的一个完整流程。

值得注意的是，在上面的过程中，我们一开始就假设了浦发银行处于匀速增长中，选用模型较为简单，许多参数也直接借鉴了简单的结果，因此估算出来的结果只能算是一个粗略的估计。真正要分析股票的内在价值，应该考虑更多的因素，将模型再优化（如两阶段红利贴现模型，多因子定价模型等），同时对各个参数采用更详尽的计算估值，这样的结果才是比较靠谱的。

这里只是把课程中的模型知识点借由一个案例串联起来，让理论知识不会那么抽象，在实际分析中学习公式中每个参数的含义，以及模型的意义。要想真正地做到技术流，还得孜孜不倦地进一步深入学习！