重新定义企业内在价值评估——现金流折现法（DCF）模板演示

《股市真规则》——帕特·多尔西

上一次我们介绍了关于股票价格的基本评估方法，相信很多小伙伴都很惊喜——“原来企业价值评估”这么简单？看来我以后能更精准的把握股价了……”

通过分析企业财报结合“综合基础估值法”，我们确实有可能找到相对靠谱的企业。但是由于这些所谓的基础比率都是基于价格得出的相对结论，因此只能反映股价的上的不同，而无法评估企业真实价值。

这是有区别的。包括我之前也认为只要较为“全面”的分析市盈率、市净率、市销率等基础比率，就能计算出企业的内在价值。但实际上这些相对比率只能反映某只股票在所处行业市场价格中处于一个怎样的位置，是对股价的估计，而非企业内在价值的估计。于是，我们今天要解决第一个问题就是确定“企业的价值”。

1、如何确定企业内在价值？

企业的内在价值取决于企业“历史现金流”和“未来现金流”。通俗的讲，企业的价值实际上就取决于企业过去历年取得的资本收益，以及由此推测未来可能取得的资本收益。

虽然我们不提倡投资者过分依赖企业的历史业绩，因为这种方式很容易让投资者形成路径依赖；它会让你陷入“管窥效应”，继而形成“手里拿着锤子，看什么都像是钉子”的固定思维。但这并不是说要让投资者完全不顾企业基本面，胡乱投资。毕竟“投资”的本质是对企业未来的预测。而这里的“预测”，就是对企业未来现金流的预测，只是在我们需要找到一个相对可靠的“依据”。

由此得到，企业的价值＝他未来现金流的折现值（FCF）。而这里的依据，就是我们马上要讲到的“自由现金流”。

2、现金流和折现率

很显然，对于一家企业而言，“现金流是核心”，而“现金流增长率”是核心中的核心。因为他所反应的不仅仅是企业过往的资本收益，也帮助我们确定了在分析企业未来现金流时的一个核心参数——“折现率”。

折现率就是将我们对企业的预期未来现金流折算成现值，且这个“现值”一定比当前现金流的价值低。而之所以是这样的结果，是因为企业未来现金流设计两个“不可抗力”：

· 资金时间价值

· 风险溢价

有的人可能对于第一个原因不是很清楚。它的意思是，我们无法用尚未实现的资本去创造更多价值。这个好理解，就是说我可以拿既得资本去回购股票、投资经营或者回报股东；但我没有办法用未来尚未实现的收益去创造价值。因此我当前所持有的定量货币比未来获得的等量货币具有更高的价值。

至于风险溢价嘛，这个很好理解。因为“投资是有风险的”，所以我未来可能会获得收益，也有可能不会获得收益，甚至有可能是负收益；那么我为了降低未来亏损的风险，就在给预计所获取的收益打一个折扣，这个折扣就叫“折现率”。

比如我投资的A企业平均每年增长9亿元，那么到了明年它是否还会增加9亿元呢？可能会，也有可能不会，这取决于这个企业的历史表现。如果该企业市场地位较高，历史现金流增长率比较稳定，那么在可预见的未来，企业低于9亿元增长的风险就很小。那么这个时候，我参考社会平均资本折现率和企业的实际情况，就给出一个相对低的折现率，比如说5%。反之，倘若我投资的B企业处于成长阶段，业绩起伏比加大，那就要给出一个相对较高的增长率，比如15%。

于是，企业未来的现金流折现率如下：

A公司：9 /（1＋5%）＋9 /（1＋5%）²＋9 /（1＋5%）m³……

B公司：9 / （1＋15%）＋9 /（1＋15%）²＋9 /（1＋15%）m³……

显然，A公司较折现率算出的折现值，就比B公司较高折现率算出的折现值要大。继而根据上述结论所得A公司的每股价格必然高于B公司，A的估值也有可能高于B的估值，但显然即使是这样，市场也依然更加喜爱A公司而非B公司。

由此得到：确定折现率大小的决定性因素是“风险”，而“风险的大小”则主要取决于市场的预期。而市场通常会根据下列因素分析企业的未来现金流：

· 公司规模

规模小的公司竞争力相对弱一些，取得稳定收益的可能性就相对较小，继而，市场的预期就不会太乐观，也就会给出相对较大的折现率；反之亦然。这也是为什么几乎所有“风险厌恶型”的价投者都会选择行业龙头的原因。

· 财务杠杆率

所谓的财务杠杆，指的就是负债。企业债务堆积如山，特别是长期债务居多的情况下，很容易引发市场的“风险厌恶情绪”。若是企业偿债备付率、流动比率、速动比率等比率过低，就更容易被市场无情的打压。

· 周期性

这个没什么好解释的，谁都知道强周期性行业的风险比弱周期性行业的风险更大。

· 公司的管理与经营

这个主要说的是管理层对企业、股东、消费者的态度问题。比如CEO拿着公司的钱到处并购、投资、结果往往不尽人如意。那企业如果在这种目光短浅，还妄自尊大的管理层手里，也不会有什么好的结果。

· 竞争优势

一句话，拥有较高护城河的企业更值得投资。

· 业务结构

只要稍微了解一点企业发展史，你就会发现，所有最终成就非凡成绩的伟大企业，基本上都是“把一件事情做到了极致”；一个哪儿哪儿都想插一脚的企业很容易因为自我膨胀而“撑破肚皮”。

3、计算永续年金折现率

在我们弄明白计算现金流折现值的“分母”折现率之后，下面要研究的是它的“分子”永续现金流。

我们企业生存的假设就是“持续经营”也可理解为“永续经营”。于是，相对应的，就出现了一个表示企业现金流持续增长的指标“永续年金”。

比如我们要对A企业进行为期十年的现金流折现值的计算。通过综合分析，确定了A企业的折现率为10%，预计A企业现金流达到10亿元后，他的现金流将以固定3%的年增长率增长，于是我们进行如下计算：

首先，用10亿×1.03=10.3亿元；这就是企业第11年的估计现金流为10.3亿元；

然后用10.3亿元 ÷（10%－3%）=147.14亿元；

最后用142.85亿元 ÷ 1.1的十次方，就得出永续年金的折现值。

4、使用折现现金流模型对企业公司估值

这是本书的经典案例模型，作者以乐高公司近十年来的现金流分析，以最直观和简洁的方式呈献给大家。希望大家都能理解并保存，这对企业估值非常有帮助。

而截至今天为止，对这本书砼用内容的领读就到此为止。最后我想说的是虽然本书在某些概念的讲解上略显粗糙，但还是有一定价值的，希望各位小伙伴有空去淘一本看看，也希望我的文章对大家都帮助。