越写悦快乐之《陆蓉行为金融学讲义》之决策非理性读书笔记中
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今天的越写悦快乐系列文章为大家带来《陆蓉行为金融学讲义》的第三章节决策非理性，让我们了解一下我们的决策非理性能告知我们决策背后的动机以及场景误区。
认知和决策是两个不同的步骤。认知是对单个对象的了解过程，决策是对两个或多个对象的比较选择过程。即使准确认识了投资对象，决策也有可能出错。
作者介绍
陆蓉，上海财经大学金融学讲席教授、博士生导师，美国康奈尔大学、美国南加州大学访问学者。她的行为金融学课程在金融投资圈备受关注，硕博课程一座难求。
决策非理性
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错判概率导致的决策偏差 - 为何投资者总把小概率事件最大化
无论是参考点依赖还是盈利和损失的风险偏好逆转，都是行为金融学中最受关注的决策非理性。此外，还有一种常被忽视却又常见的决策非理性 - 错误概率导致的决策偏差。
很多人身边有有特别怕坐飞机的朋友，从发生事故的概率来看，飞机是最安全的交通工具之一，那为什么会有人害怕呢？很多人特别爱买彩票，彩票的中奖率非常低，这种投资并不划算，那为什么还有那么多人买呢？很多做股票投资的人热衷于打新股，打新股中签的概率非常低，那这些决策为什么会发生呢？
实际上，这些都是错误概率导致的决策偏差。也就是说，人在决策时，内心给予一件事的权重并不等于它的实际概率，这和理性人的做法完全不同。
举个例子，如果有一个投资项目，50%的概率可能赚20万元，50%的概率可能亏10万元，那这个项目能不能投资？做这个决策要考虑两个关键因素：绝对损益（20万元和—10万元）和概率。对理性人而言，每种情况发生的概率是多少，决策时应赋予的权重就是多少。理性人会在决策时对每种情况所获得的收益进行加权平均，在上面的例子中就是：20×50%+（—10×50%）。算出来的结果是正数，可以投资。但是，行为金融学的决策理论对权重问题有个论断：从概率权重到决策权重的转化是非线性的。也就是说，人在决策时是非理性的，人们内心给予某件事的权重并不等于它的实际概率。具体而言，概率的非线性转化主要有四种情况，下面一一介绍。
低概率事件被高估 - 高偏度事件的过度反应
第一种情况是低概率事件被高估。回到前文中坐飞机的例子。坐飞机发生事故的概率很低，但出事故的后果很严重。能不能坐飞机，取决于后果和出事概率的乘积。如果在一个人的心目中，“出事的后果很严重”这个绝对损失已经很大了，决策时再进一步放大出事概率，那就不能坐飞机了。这就是很多人怕坐飞机的原因。这些人对小概率事件特别敏感，对这类事件赋予的决策权重与其真实概率的偏差大。买彩票也是一样的道理。
在金融市场上，投资者高估低概率事件的错误也非常普遍。这类事件有一个共同特征：具有很高的绝对收益，但发生的概率很低。投资者往往会被其绝对损益吸引，在心目中放大它发生的概率。
打新股就是一个典型的例子。所谓打新股，就是投资者按新股的发行价格买入，等到新股溢价上市交易后卖出。打新股的收益率比较高，而且基本上无风险，所以很多人愿意做。但因为想做的人太多，所以得摇号决定中签者，而中签率却很低，很多新股的中签率甚至不足0.1%。投资者的问题在于只看中收益，忽略了低概率。
这种收益很高但发生概率很低的特征，叫作“偏度”高。市场上有很多高偏度的投资品种。比如处于热点话题中的股票，其高收益受到了大量投资者的追捧，但其中很多股票并没有基本面的支撑，也就是赢利的概率很低，因此收益维持的时间非常有限。换言之，只有极少数入市早的人才能获利，之后进场的人都是为前人“抬轿子”，大概率会亏损。
不少人都了解金融投资中收益、风险的概念，但很少有人了解偏度这一概念。在投资中，我们不但要考虑收益和风险，还要考虑偏度，偏度发挥的正是概率权重的作用。
低概率事件被低估 - 对小概率事件的漠视
第二种情况是低概率事件被低估，做决策时直接被忽视，权重被当作0。比如，孩子出门的时候，家长会关照一句“出门当心点”，而孩子可能会觉得啰唆，回一句“知道了，没事”。家长觉得出门有一定风险，所以提醒孩子当心，而孩子却将出门遇到危险这种低概率事件的权重直接降为0。
以上两种情况都和低概率事件相关，在做决策的时候，一个被高估，一个干脆被忽视。在投资市场中应该怎么区分这两种情况呢？给你一个简单的方法。对于第一种情况，被高估概率的投资对象往往偏度高，其特征是收益非常高，投资者会被极端收益所吸引，而忽视它发生的概率其实很低。坐飞机、高收益投资等都属于这种情况。而第二种情况强调的是对低概率事件的漠视，例如，投资专家或自认为是专家的人，不太愿意相信与先前观念相违背的微量信息，从而选择漠视。在金融市场上，个人投资者更容易产生前一种高估低概率事件的情形。
高概率事件被低估 - 失去了才最美
第三种情况是高概率事件被低估。在电视剧《人民的名义》中，高育良书记喜欢一个叫小凤的女孩，甚至不惜为她离开家庭。说起喜欢小凤的原因，高育良表示：小凤这个女孩真了不起，还懂一些明史呢！但他却忘记了，他的太太吴老师才是明史大家。吴老师爱高育良是大概率事件，而在高育良心中，大概率事件的决策权重降低，他感受不到。而只见过几面的小凤爱上他是小概率事件，但其决策权重变大，最后导致他决策错误。
很多人都有“失去了才最美”的感觉，比如父母的关心，这就是低估高概率事件造成的。
在投资决策中，低估高概率事件的典型表现是不重视资本配置。所谓资本配置，是指投资者的资金如何在大类资产中配置，多少比例存银行、多少比例买股票、多少比例买债券等，这个比例至关重要。加里·布林森 （Gary Brinson）曾在1991年一篇著名的合作研究24中指出：资本配置，即资金如何在股票、债券、银行存款等大类资产中配置，对总收益的影响超过90%。但是，大多数人却忽略了这个高概率因素，而将大量时间放在如何挑选个股上，这是导致收益不高的重要原因。本书第四章第二部分会具体介绍资本配置问题。所以，做金融投资最重要的其实是抓住高概率事件，充分发挥它的价值，可惜大多数人都搞反了。
高概率事件被高估 - 连续决策偏差
最后一种情况是在做决策的时候，高概率事件的权重直接被当作1。这种情况常常发生在连续概率的决策中。例如，某领导要决定是否投资一个项目，这个项目由7个环节构成，每个环节都有90%的把握能拿下。领导可能觉得这个项目十拿九稳可以投了。可实际上，当7个90%连续相乘以后，概率已经不足50%，即这个项目失败的可能性很大。这位领导错在高估了高概率事件的概率，把其概率直接升为1，7个1连乘还等于1，所以他做出了错误的决策。
后面两种情况都和高概率事件相关，那如何区分这两种情况呢？把概率直接升为1往往发生在连续决策事件中，例如金融市场的分析师，他们的推荐决策往往包括连续的几步—调研、分析、判断、决策，如果每一步都收到大概率肯定的信号，他们会倾向于做出确定性的推断，而忽略决策链条的长度；单次决策的情形则容易低估高概率，即“失去了才最美”效应。以上就是行为金融学最著名的“前景理论”的全部内容。
狭隘框架 - 为何不能天天查看自选股
狭隘框架理论是由前景理论的提出者卡尼曼和特沃斯基提出的，在行为金融学中有非常广泛的应用。先来看个有意思的故事。信用卡在美国刚开始普及的时候，发卡机构和零售商打起了官司。它们争论的焦点是：对于使用信用卡的消费者，商家是不是应该收取更高的价格或附加费？因为商家要向发卡机构交一笔交易处理费，所以自然希望这笔钱由消费者出。但发卡机构不同意：如果购买商品要多花钱，谁还会用信用卡呢？发卡机构要求商家为两种消费者（使用信用卡和不使用信用卡的消费者）提供一致的价格。
这该怎么办？后来，发卡机构换了个思路，他们不再关注内容，转而关注形式。如果商家一定要制定两种价格，那么“正常价格”就是向信用卡用户收取的价钱，而使用现金的用户可以享受打折优惠。照此执行后，商家和消费者都很满意，虽然差价依然存在，但价格至少在表面上是一致的。这就是框架效应的表现。
什么是狭隘框架
我们可以把“框架”想象成相机的取景框，因为取景框的镜头只能呈现有限的角度，所以我们最终看到的只是它框定的一部分景色，这就是框架效应。同理，狭隘框架就是形容人在决策时没有全局观 。
按照传统金融学理论，理性人的认知不存在取景框，他们的视野是全局的。但现实中的人做决策都会受框架影响。
在金融市场上，框架效应会如何影响人的决策呢？
为了更好地观察金融市场，你先试着在脑子里画一幅图—一个立体的金融市场，存在两个维度：一个是横截面维度，指的是在一个时点上，观察市场上的很多投资品种；另一个是时间序列维度，指的是固定一个投资对象，看它在不同时点上的表现。下面，我们就从这两个维度来看狭隘框架的影响。
横截面上的理性投资 - 投资组合理论
你一定听说过“不要把所有鸡蛋都放在同一个篮子里”的说法，把这个道理用在投资上，就是“别把所有钱都投资于同一个对象”，应该分散投资，这就是理性投资决策最重要的理论：投资组合理论。
投资应该怎样组合效果才最好呢？以股票投资为例，即便你找到了一只世界上最好的股票，也不能把所有的钱都投在这只股票上。因为这只股票如果股价上涨，你会赚钱，但如果价格下跌你就会亏钱，单一投资风险太大。为了降低风险，你决定再买一只股票。这时，你应该买一只价格波动方向与之前那只相反的股票，才能分散风险。将波动方向相反的两只股票组合在一起，比将第一好的股票与第二好的股票结合在一起风险要小。
投资组合理论讲的就是这个道理。两只股票组合不如三只股票组合分散风险的效果好，三只股票组合不如四只股票组合分散风险的效果好—依此类推。所以，当组合中股票数目相当多时，单只个股的波动已经不重要了，因为会被其他波动相反的股票完全抵消。所以，决定整体风险的不再是单只股票的波动，而是已购股票之间的相关性。所以，理性人不会关心单个资产的上下波动。道理很简单，单个资产的波动会被其他资产平衡掉，对风险没有影响。理性投资者只关心资产之间的协同有没有发生变化，而不会去查看单个投资的涨跌。
横截面上的狭隘框架 - 看单个投资的涨跌
但是，在现实生活中，人们是这么做的吗？
不是。因为存在狭隘框架，人在投资时会失去全局观。每个人都像瞎子摸象一样，才摸到一小部分就开始做决策。比如，大多数人都明白投资要组合，要分散风险。于是买了很多鸡蛋，把它们放在篮子里。但是很多人从不关注这个组合的涨跌，而是把注意力放在每个鸡蛋上，逐一查看单个自选股是跌了还是涨了。
这种最常见的每日操作其实是错的。正如前文所说，理性人应该选择不同波动方向的资产来组合。这样，单个自选股的涨跌就会被其他股票的波动平衡掉，对风险没有影响。但是，投资者却总是错误地将个股的涨跌当作风险。
股票涨涨跌跌时，投资者又会关注单只个股涨跌相对于参考点的变化，例如成本价、近期高点、低点，等等。这又会影响决策：跌了会产生风险喜好，长时间持有；涨了会产生风险厌恶，过早出售。
投资者逐一查看自选股的错误在于缺乏全局观，被单个资产的狭隘框架局限，没有将资产当成组合来看，误将单个资产的涨跌当作风险。
正确的做法应该是站在全局的角度，考察整个组合资产之间协同波动的方向及幅度，并据此操作，而不是根据个股的涨跌来操作。
时间序列上的理性投资 - 不清点资产
我们再从另一个维度—时间序列维度来看投资。
资产不断地涨涨跌跌，我们应该多长时间清点一次资产，以确定盈亏呢？理性的答案是：不要清点！
这一点可能挑战了很多人的认知。很多人会疑惑：清点一下自己的资产不可以吗？难道不应该去了解自己的盈亏吗？理性人确实不会清点资产，理性人的投资只往前看，往未来的方向看，不会受过去的影响，不会有参考点依赖。
时间序列上的狭隘框架 - 频繁清点资产
频繁清点资产就是时间序列上的狭隘框架。投资者清点资产的主要问题在于：他们清点的目的是了解盈亏，而了解盈亏则是往回看，这样投资决策容易受到参考点的影响而发生错误。
个人投资者通常会每日清点自己的资产，这实际上就是每天在用参考点来校准，大大增加了参考点效应对投资决策的影响。
虽然机构投资者的操作不如个人投资者频繁，但他们也有清点资产的时限。对公司和基金来说，因为有披露季报的要求，所以至少一个季度会清点一次资产。而由于受到参考点的影响，清点资产也可能会引起不必要的操作。
实际上，清点资产的主要问题在于，投资者会不自觉地计算盈利和损失，从而导致投资决策“往回看”。
“往回看”有什么问题？我们又该如何解决呢？
举个例子。假设你以每股30元的价格买了一只股票，决定等价格涨到60元的时候就卖出。现在股票价格已经是55元了，这时你该如何操作？满仓、空仓、半仓，还是持有其他仓位？
是不是觉得很难决策？之所以难以决策，是因为你在“往回看”，你始终无法忘记30元这个成本参考点。现在，请你忘记这个参考点，“往前看”，决策将变得容易很多。
不妨试着这样想：现在有一只股票，价格55元，目标价位是60元。对于这样一只股票，你愿意配置多少仓位？你可能会说，最多配一成仓位。那么，你出掉九成仓位就可以了。是不是很简单？
所以，清点资产不是问题，问题在于要摆脱参考点的影响，投资应该“向前看”。
回到本章开篇信用卡的故事。其实，对于商家和消费者来说，打折与交额外的附加费并没有区别。但是，人们就是更愿意接受打折的形式。仔细想想，在很多事情的决策上，你的眼前是不是也有个框架呢？
个人总结及收获
作为投资者，我们不可能时时刻刻保证理性，作为一个理性人做出最好的决策，认识决策非理性可以让我们知道决策过程中我们的认知误区，也可以让我们时刻关注决策的本质，利用投资组合理论、站长全局的角度，考察整个组合资产之间的协同波动的方向及幅度，并据此操作，而不是根据个股的涨跌来操作。投资是一个长期的事情，不是我们选几支股票看个大盘，关注一下涨跌就能搞定的事儿，我相信站在金融市场的两个维度下，一个时间点上的诸多投资品种；以及固定一个投资对象，看它在不同时点上的表现来更加客观地来理解狭隘框架对我们的影响，通过金融市场上的一份子，我们的表现或多或少地影响着某只股票的变化，但从长远来看，这种影响微乎其微，甚至可以忽略不计。我更加看好中国股市的长远未来，更相信中国金融市场的不断发展和进步，我相信投资是一辈子的事儿，也是你我作为一个持续学习者必修的一门课。若是我的文章对你有所启发，那将是我莫大的荣幸。
