仁和药业商业模式及业绩前景简析

这段时间市场暴跌，泥沙俱下的环境下，用捡贝壳的心态筛选被错杀的优质股正当其时，当然，如果是手里已经持有了相关个股，趁着大好时机加仓或重新梳理基本面，看看是否符合当初的买入逻辑，借以稳定情绪，避免受到悲观情绪影响，也是一项必做的功课。

下跌的这几天我把仁和药业近几年的财报都看了一遍。说实话，仁和的财报其实比较容易看懂，商业子公司在终端市场和医疗连锁渠道深耕，销售非处方药，依托强大的销售队伍在药店、基层医疗等终端积极推公司的品牌药，公司16年提出的转模式，聚资源，打造黄金单品等战略设想，近两年持续的推进得到了有效的反馈。

仁和的商业模式是集中力量做品牌药推广，依托销售拉高营收，在稳定的毛利率同时，带动净利润的增长。而在公司销售端，公司采用控销模式，公司制药公司负责生产，商业公司负责销售。主要商业子公司包括仁和药业、仁和中方、中进药业等，分别负责不同的公司产品。每一个商业子公司都有主要负责的公司品种，通过分工合作，提高产品营销的效率，同时不存在大量的中间渠道环节，直达药店终端，也就不存在压货空间。所以公司的应收和存货都控制得较好。

从上图可以看到，16年以后公司应收账款和存货都保持稳步的低位增长。分季度来看，仁和药业的业绩特点是四季度加大回款力度，所以经营现金净流量会大增，应收账款走低。

再看销售费用、营收和净利润。公司16年提出转型后，加大营销力度，特别是对仁和品牌药的支持力度空前增加。卖方研报提到仁和的销售人员过去六年的复合增长率为 15%，有高达两万人的终端推广队伍能够覆盖二十几万家终端药店。至少在销售数据上，体现了这一说法。

营收、扣非净利润和销售费用同比增长曲线，非常的一致，17年之后每个季度销售费用的增加带动了营收，进而增加利润。至于这种模式的可持续性，我是持乐观心态的。

管理费用也水涨船高，幸好今年以来公司在管理费用上的控制有所好转，也让公司扣非净利润取得了不错的高增长。像仁和这样的公司，负债低，有息负债为零，没有股权质押问题，只要公司注重费用控制，做好销售工作，凭借其品牌优势和仁和中方的销售力度，利润高增长并不是难事。

公司近三年的毛利率和净利率。17年以后毛利率稳步走高，净利率在今年半年报也创16年以来的新高。再次印证了我的判断，控制好管理费用，加大品牌营销，毛利率和净利率稳定后，销售费用的提升带动营收和净利润增长。

仁和的未来业绩会如何。目前从财报上观察到的数据，我认为：

首先市场足够大。中国的医药市场到2020年超过2.2万亿元，而根据中信证券的研报显示，2016年我国OTC市场规模达到2234亿元，占药品市场整体的15%左右。近几年 OTC市场规模整体增长稳健，2012-2016年市场规模的复合增长率达9.24%。未来，在人口老龄化加速的驱动下，OTC行业有望保持10%左右的增速。

此外自2012年开始，每年平均有30个处方药转换为非处方药，这也直接导致OTC市场持续扩容。从政府角度看，由于消费者在药店购买OTC 药品能够减少在医院产生的诊疗费用，因此OTC市场的扩容有助于减轻医保支付压力。”根据美国消费者健康产品协会（CHPA）统计，消费者在OTC产品上每支付1 美元，可为医保节省6-7美元，因此预计未来政策上将会对处方药转换非处方药有更多利好。

其次，扩容的背后，品牌OTC药企的机遇也随之来临。所以自2017年以来仁和药业调整销售思路，把营销资源向自身品牌药倾斜，如小儿用药米阿卡系列（优卡丹）、克快好咳嗽药系列（可立克）、闪亮滴眼药、冠心病用药、经典名方大活络丸等。做品牌销售可以提高和稳定毛利率，为利润增长创造条件。

最后，公司的营销方式转变也让高增长可持续。从前期覆盖单体药店为主向连锁药店转变，并大力发展第三终端县域和农村医疗站、企业学校医疗室等。经过国家的两票制及营改增等政策的筛选，小企业渐被淘汰，公司有了更多拓展渠道的机会。公司这种控销模式，在没有完全覆盖所有渠道前，高增长将会持续一段时间。

仁和药业是类消费企业，消费者认可产品疗效后重复购买率很高，所以OTC市场虽然竞争激烈，但品牌OTC仍占有各细分品类的主要市场份额。加上人口老龄化的大背景和大趋势下，仁和会活的比较滋润。前提是公司不做傻事。目前公司PETTM仅17倍，用PEG估值是明显低估的。

利益披露：本人持有仁和药业，以上分析仅供参考，不做为个股推荐。买卖自愿，盈亏自负。