小米是不是仍被低估？雷军新物种的真相是什么？（深度解析）

据路透社最新披露，小米IPO最终定价为17港元/股，拟最多募资480亿港元，估值约539亿美元。

17港元/股的价格意味着，小米2018年预测市盈率为39.6倍，2019年预测市盈率为22.7倍。乐观的投资者认为，在全球资本市场大环境不佳的大背景、以及小米获得10倍超额认购的情况下，小米主动选择下限区间定价，给投资者留出了获利空间。 

同时，市场对小米估值也存在不同的声音。争议、拷问，自这家公司启动IPO以来就没有停止过。

小米应该是什么类型的公司，它值多少钱？其实疑问的根源在于，小米是一个新物种，经验主义无法给它一个正确的定义。

那么，何谓新物种，小米的真相到底是什么呢？

一、招股书有真相 

仔细看网上的文章会发现，大多数的争议都浮于表面，真正沉下心来好好研究招股书很少，真相就在695页的报告中。 

首先小米手机仍是营收的核心担当，然而互联网服务板块毛利率更高，对整体毛利的贡献也不容小觑。 

智能手机业务营收占比70.3%，但毛利贡献仅47%，而有趣的是营收占比仅8.6%的互联网服务却贡献了约39%的毛利，核心原因是其毛利率高达60.2%，大幅领先于智能手机的8.8%和IoT及生活消费品的8.3%  

其次我们选取了六家代表性的互联网公司对比，以2018年一季度互联网广告营收除以当季MAU来得出季度ARPU值进行衡量，小米的互联网广告季度ARPU值表现接近twitter、腾讯，增速与微博并列第一，相较于Facebook，仍有价值提升潜力。

 备注：

1、ARPU值单位：美元/用户

2、根据财报，Facebook公司MAU对应的是Facebook月活跃账户数，腾讯的MAU选取旗下MAU最大的产品，即微信和Wechat。

IoT时代，小米生态链能覆盖用户多元化的生活场景，有更精准的用户画像与场景，也能更多的触达用户，这是其广告业务ARPU值仍能提升的核心逻辑。 

从小米生态链来看，其从最内圈的智能手机、到手机周边，再到智能家居产品，再到生活类的消费品，小米的生态链版图在不断扩大，这意味着其可触达用户的生活场景越来越多元化，也意味着其互联网广告的渗透价值会越来越高，但是外界却常常忽略了它。

二、你所不熟悉的小米互联网服务 

小米互联网服务由广告、MIUI、云服务、影视音、金融、互娱六大核心板块构成，财务贡献主要体现在广告和互联网增值服务。前者2017年贡献约56亿元营收，占比整个互联网服务近57%，成为变现效率很高的业务版块。 

为何小米的广告业务的变现效率如此高？其竞争力源于生态营销组合优势。 

全场景的大数据赋能，精确高效指导营销决策。 

数据是所有互联网公司广告业务的基石，不同于阿里、京东的电商数据；腾讯、Facebook的社交数据，小米作为新物种公司，数据上也具备独具一格的自身特色。 

其一是新零售战略不断扩张，线上线下双向融合，积累海量用户消费行为大数据。 

去年4月小米上线了“有品电商”，延续精选模式，有了超过2000件在售商品。 线下“小米之家”持续渗透，目前其全国门店数已突破331家，坪效高达27万/㎡/年，仅次于苹果店40万/m²/年，位列世界第二。

线上成为世界第八大电商平台，线下“小米之家”开遍全球

其二是高频手机应用产生海量大数据，MIUI累计激活设备数突破3亿，以此为核心的底层操作系统平台无缝连接不同产品，打通核心客户群体，加上18个月活超5000万的小米原生APP，形成系统设备级的多维度用户标签。 

其三是智能硬件生态链的数据，小米自有及生态链智能产品多达500+款，截止2018年3月31日，小米IoT平台连接了超过1亿台设备。小米通过投资和管理建立了由超过210家公司组成的生态系统，其中超过90家公司专注于研发智能硬件和生活消费产品。已经稳居全球最大消费级IoT平台，积累用户多元生活场景数据。 

通过对不同纬度的海量大数据进行融合、分析、预判，能更精准洞察用户偏好，实现“千人千面”精准营销投放，同时沉浸式的场景化营销实现了“信息找人”，让目标用户更原生高效地接受信息，实现了“所见即所想”。

全场景渗透，实现全时全媒介对用户的高效连接。

随着移动互联网的成熟，场景，成为抢占消费者心智的综合环境。与普遍公司致力于占领单一维度场景（比如滴滴的出行场景、电商的消费场景……）相比，小米因为复杂的产品和业务模型，形成了生态链产品矩阵，可以无限扩展应用场景，在广告业务发展上，带来想象力。

以2018年第一季度全球消费物联网硬件厂商的市场份额来看，小米的联网设备数量比较领先。

通过500+款小米生态链产品与小米原生软件服务，全方位覆盖用户生活场景，帮助品牌通过小米生态无缝融入用户各类场景中，大幅提升品牌营销触达与转化效率。 

比如以生活空间为场景，添加了电视、盒子、路由、扫地机器人、智能灯具等各种智能硬件配件，再配上小米手机作为遥控器，手环、体重秤、血压仪接入人本身，助力品牌更自然地渗透至用户24小时生活中。

皓哥最近还了解到小米营销这边和雀巢达成了一个合作，两者联手推出 “雀巢怡养小米MIUI智能营养健康平台”。在大数据和AI的帮助下，用户只要在平台上点选每日膳食摄入，并通过小米的智能穿戴设备，导入体重、血压、睡眠、运动等数据，一键生成六维营养报告，为用户量身定制膳食建议。这充分体现了小米对其他品牌的赋能作用。 

小米始终强调“用户为先”，强化参与感，与用户深度沟通，扩大圈层影响力。 

小米的参与感我有一个比较深的感受，在社交媒体这么发达的现在，小米社区作为BBS这样一种古老的社交形式，今天仍然具有很高的活跃度。公开资料显示，小米社区拥有7000多万注册用户 、数百万线下真实用户，超百场各地区同城会和活动，正是通过这种强互动，每一个米粉都能在其中找到认同感和归属感。 

从产品制造到品牌营销，一路走来小米都坚持C2B2C模式，即“从用户出发，回到用户中去”，让其在用户体验上有先天优势。

借助用户对小米的信任感与强关系，增加了品牌与精准受众之间的沟通连接速度和品牌美誉度。正如雷军在公开信中所说：“优秀的公司赚的是利润，卓越的公司赢的是人心。更让我们自豪的是，我们是一家少见的拥有‘粉丝文化’的高科技公司。被称为‘米粉’的热情用户不但遍及全球、数量巨大，而且非常忠诚于我们的品牌、并积极参与我们产品的开发和改进。”

法国经济和政治学家雅克•阿塔利在其著作《21世纪词典》中，对品牌做了如下的解释：永恒的品牌是那些能够代表世界视野，使消费者能够从中永远找到自我的品牌，并在购买他们之后，有一种归属这个特殊群体的感觉。

小米恰恰实现了这种强连接，并通过具备新物种特征的营销模式，赋能到其他品牌。当然，这种价值观层面的问题很难量化，但我个人觉得未来社会恰恰是这种价值观层面的事，更有想象力。

三、估值之争的深度思考与展望 

小米的互联网广告业务，将重新定义物联网时代的营销法则，并受益于“硬件+互联网+新零售”之间的强协同效应。

由小米互联网广告业务的独特商业模式，可以管中窥豹至整个小米的战略高度，而这也是其有资格定义物联网时代新的营销法则的底气所在。 

硬件是小米的根基，尤以手机为首，通过极致的高性价比在消费者心智中占有一席之地，同时驱动品牌生态链的快速增长，小米生态链的大多数智能硬件都有不错的出货量。高性价比的打法屡试不爽，小米始终坚持硬件综合净利率不超过5%，犹如Costco将毛利控制在1-14%之间，精挑细选好货，才能在过去十年间逆势成长，从沃尔玛和亚马逊的夹缝中杀出一条血路。 

小米生态链中核心品类产品与竞争对手的价格对比

互联网业务不仅是利润核心来源，更是小米的灵魂。硬件发展到后面，未出现革命性创新之前，几乎大同小异，那么在软件、内容层面做出差异化才是制胜之本。比如亚马逊做Kindle以几乎零利润的方式出售，但它的服务没人比得上——亚马逊上的电子书比谁都多。贝佐斯说，“我们不从你购买的设备中赢利，我们会在你使用它的时候赚钱。”低价卖硬件，迅速占领市场，再通过增值服务来盈利。亚马逊的策略与小米如出一辙，小米在影音、互娱等内容领域也有着强大的综合实力。 

而抓住新零售的热潮则是大大增加了小米的渠道价值，在小米的电商或者线下门店里，既能卖小米，也能卖小米生态链的产品，潜移默化地和粉丝建立很强的情感连接。其他的手机厂商，要么只有线下门店，要么在其他电商平台售卖，只有小米真正地践行着新零售，将渠道牢牢掌握在自己的手里。 

小米做到这三个业务强耦合，看似不费吹灰之力，实际上绝大多数公司只能做到其中一二项，哪怕如腾讯这样的巨头，互联网业务是其强项，但是它并没有涉足硬件产品的经验，在新零售上也才开始通过战略投资发力。只有小米，三者都具备！ 

长远来看，企业估值是其长期内生性增长的综合反馈。小米新物种本质是铁人三项业务之间的耦合性壁垒，将助其在IoT时代获得更大的竞争优势，实现生态内全业务联动与协同。 

对小米估值的争论，本质身上是一种习惯性“对标”思维。 

当第一辆汽车出现的时候，很多人也抱着嗤之以鼻的落后思维去看待——马车跑的已经很快了，需要什么汽车。等真的汽车时代来临，其实最差劲的汽车也会比最好的马车跑的更快、更舒适，只是当时的环境下，没有多少人能够打破思维的边界看到未来的无限可能。

对于小米这样的商业新物种，因为无法从过去的模式里找到对标，又缺乏对底层商业规律的深度理解和信仰，内心底层便会不坚定，所以大多数人总会错失真正的独角兽企业。 

如今乔布斯已被封为神，苹果开创了真正的智能手机时代，但谁还记得，乔布斯第一次带着iPhone叩响投资人的门时，他自己都无法准确描述这样一个全新物种，又有几个人看懂他的产品。最近另一家准备IPO的美团点评在某种程度上，也和小米、苹果一样属于新物种，因为王兴常常说美团点评不设边界，没有边界意味着无限可能，从经验中是无法找出一个可以对应的案例。 

用马车时代的思维去看汽车时代的种种，当然会觉得不可思议、难以理解，甚至以落后打击先进。在一个急剧变化的时代中，变化的速度往往遥遥领先于人们思维的转变。质疑之外，我们应该学会谦虚，以发展的眼光去看待新物种，用深度思考去探究其真正本质。 

相信到了真正的物联网时代，市场会检验出小米的真正价值。或许胜者都是孤独者，目前的一切都是小米的必经之路。

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四、结语 

小米终于走到了一个新的历史节点，未来其想要建立的全球化商业生态有着极具想象力的远大前景。通过独特的“生态链模式”，小米投资、带动了更多志同道合的创业者，改变了上百个行业，未来这个数字会更加庞大。

小米是到底什么类型的公司？懂的人自然懂。它早就打好基础，正在启航，时间和实力自然会说明一切。

撰文 | 钱皓，盛丹丹亦有贡献

排版 | 千亦