2019-01-12-洋河股份学习

一、2017年年报

1、利润表

（1）营收 199.18亿元，同比增长15.92%；归母净利润66.27亿元，同比增长13.73%。

（2）销售费用率11.99%，同比提升1.11pct，其中广告促销费上涨 47.5%，加强营销推广；管理费用率 7.69%，同比下降 1.52pct。

（3）毛利率67.71%，同比提升2.43pct，净利率33.23%，同比提升0.55pct。

2、销售数据

（1）白酒总销量增长约 9%至 21.6 万吨。

（2）分区域看，17 年省内收入106.3亿，同比+12.5%，占比 53.4%(-1.65pct)， 省外营收92.9 亿，同比+20.2%，占比 46.6%(+1.65pct)，其中在河南 30 亿+（市占率 8%+）、山东 20 亿+（5%+）、安徽 15 亿+（7%+）、河北 10 亿+ （6%+）、浙江 10 亿+（7%+）、湖北 10 亿+（4%+）。

（3）从产品看，蓝色经典系列2017 年占白酒业务收入比例超过 70%，其中梦之蓝高速增长，2017 年首超天之蓝，2018 年有望超过海之蓝。2017 年蓝色经典系列保持高速增长，海/天/梦分别增速 7%/8%/50%，在蓝色经典中分别占 40%/30%/30%。从销售量看，海之蓝、天之蓝、梦之蓝分别占蓝色经典销售量的比例大约为65%/20%/15%。

3、资产负债表

（1）资产432.58亿，其中现金17.51亿，存货128.62亿，其他138.18亿，固定资产82.5亿，在建工程2.3亿，无形资产16.54亿，其他33.09亿。

（2）负债137.63亿，其中预收42亿，其他81.27亿。

（3）净资产294.95亿。

二、2018年中报

1、营业收入145.43 亿元，YOY+26.12 %；归母净利润50.05 亿元，YOY+28.06%；扣非归母净利46.86亿元，YOY+26.13%

2、毛利率同比提升11.60个pct至 71.50%，主因自2017 年9月1日起白酒生产方式由委托加工方式改为自行生产，消费税核算方式由计入生产成本改为计入税金及附加。

3、上半年省内营收78.39亿元，省外营收67.04亿元，分别同比上涨22.82%、30.22%。新江苏市场半年报营收排名前五的省份分别是：河南（增速约20%）、山东（增速约40%左右）、安徽、浙江、河北。

三、公司情况及竞争情况

1、次高端竞争格局

（1）剑南春，次高端全国市占率23%，2017年次高端收入约80亿元，次高端产品占比70%，产品：水晶剑418元，全国市场。

（2）洋河，次高端全国市占率9%，2017年次高端收入约45亿元，次高端产品占比20%，产品：梦6：45度639、52度689、梦3： 45度449、52度518。

（3）郎酒，次高端全国市占率11%，2017年次高端收入约22亿元，次高端产品占比28%，产品：红花郎15年698元、红花郎10年 458元，全国市场。

（4）水井坊，次高端全国市占率3%，2017年次高端收入约20亿元，次高端产品占比85%，产品：井台52度519元、臻酿八号52度359元。省外拓展布局5+5+5市场（河南、湖南、四川、广东、江苏+北京、天津、上海、浙江、福建+江西、安徽、广西、山西、云南）

（5）山西汾酒，次高端全国市占率3%，2017年次高端收入约10亿元 ，次高端产品占比20%，产品：青花瓷30年 53度698元、青花瓷20年 53度428元。环山西市场，2017年汾酒规划的省外过亿市场达14个，其中山西46亿，京津冀地区规划为13.5亿元，河南市场规划翻番增长达10亿元，山东市场为5亿元。

（6）沱牌舍得，次高端全国市占率2%，2017年次高端收入约10亿元 ，次高端产品占比41%，产品：品味舍得52度568元，全国化初现雏形，华中、西南、西北、华东、华南、东北中部分区域均有布局。

（7）今世缘，2017年次高端收入约21亿元，次高端产品占比6%，产品：国缘，主要在江苏。

其余酒鬼酒、古井贡酒、口子窖次高端占比均不足5%

2、主要进入省份情况

（1）江苏：市场容量250~ 350 亿，以上限计算，2017年洋河股份江苏省内市占率达 40%+，领先第二名今世缘（市占率 10%左右）。其他品牌如郎酒、泸州老窖等 川酒板块整体约占15%-17%；古井、迎驾、口子窖等徽酒占比不超过 5%。

（2）河南：市场容量350~400亿，地产酒体量小，数量众多，占据100元以下价格带，有宋河、宝丰、杜康、仰韶、赊店、张弓等一批白酒骨干企业，素有“六朵金花”的美称。但是区域龙头标杆性企业不强势，处于诸侯割据的局面。2017年洋河收入30亿，市占率6%

（3）山东：市场容量260亿，省内酒企收入占比80%，但500家酒企在中高端市场没有特别强势的品牌，2017年营收10亿元以上的只有10家左右，景芝（2018年今世缘战略入股）作为山东省销量体量最大的白酒公司，营收也仅20-30亿元。主流价位段在100-300元（占比42%），300-600元占比13%， 600元以上价位段酒企收入占比4% 。2017年洋河约20亿，市占率6.5%。

（4）安徽：市场容量250亿，2016年以来主流价格带上移至200-300价位段放量明显，以省内品牌古井，口子窖为主。2017年洋河在安徽销量16亿左右，天之蓝占比30%，海之蓝占比70% 。洋河市占率5.6%。

（5）浙江：市场容量230亿， 缺乏本土的白酒品牌，以省外品牌竞争为主。洋河在浙江省经营多年，2017年收入也达到了10亿，市占率3.9%。洋河在浙江省内主要竞争对手是伊力特等。

（6）湖北：2017年洋河在湖北市场营收10-15亿，约占省内份额的10%。 湖北省白酒消费水平提升总体较为缓慢，居民白酒消费价位集中在120元/瓶以下，作为核心市场的武汉和相对富裕的区域(宜昌、荆州、襄阳等)近几年才开始逐渐向120元-200元价位升级。中低端市场地产酒强势，并形成全国性的品牌，稻花香、枝江成功打响全国市场，早期在安徽、 江苏、广东等区域遍地开花，白云边在泛湖北区域(河南、江西等地)也是成绩斐然。

（6）江西：市场容量小，2017年洋河在江西营收5亿以上。 江西市场2017年江西白酒产量16.69万千升，全国排名第15。低端本土品牌占主导地位：本土的四特， 章贡王，堆花，李渡，樟树贡，全良液，婺源红等品牌占主导地位。次高端里面洋河蓝色经典，郎酒，泸州老窖特曲，剑南春等品牌激烈竞争。

（7）陕西：市场容量小，陕西市场2017年陕西白酒产量20.18万千升，全国排名第14， 200元以下地产酒强势，其中西凤酒一枝独秀。 200元以上价位段省外品牌竞争激烈，茅五泸，剑南春，洋河，郎酒表现强势。

3、洋河产品线及价格：

（1）蓝色经典：

①梦之蓝：梦9：45度 1288、52度 1298、梦6：45度 639、52度 689、梦3： 45度 449、52度 518 、梦1： 45度 328、52度 358；

②天之蓝：42度 319、52度 349；

③海之蓝：46度 132、52度 176

（2）微分子：大V 758、小V 459、微客 399、无忌328

（3）洋河大曲：青瓷 100 、蓝瓷 100 、天蓝 59

（4）双沟珍宝坊：帝坊 618、圣坊 280、君坊 103

（5）苏酒：绿苏 999、 地锦 538 、 普苏 165

4、产能

年产原酒20万吨以上，原酒储存能力达100万吨，基酒产能已经是全国第一，并且80%的产能用于生产优质基酒。

5、分红

章程里明确规定，每年分配的利润不少于当年可供分配利润的30%。过去几年分红率：14年47.7%，15年50.5%，16年54.3%，17年57.99%。

6、其他

继2016年花费1.9亿全资收购了贵州贵酒以后，今年通过贵酒投入0.1亿元，收购了茅台镇厚工坊迎宾酒业股份有限公司100%股权。按照规划，贵酒将在五年内进入酱香型白酒前五名，贵酒心品定位150元左右。

四、竞争优势与劣势、关注点

1、竞争优势

（1）拥有白酒企业里面最好的股权结构

公司核心成员通过蓝色同盟间接持有洋河股份21.44%的股权，管理层和中小股东利益息息相关。

（2）营销和渠道优势

拥有销售人员5000多名，与8000多家经销商合作，拥有3万多名地面推广人员。在全国 33 个省市区，330 个地市，2582个县区，合作的终端网点达 200万家以上，办事处（分公司）385 家，其中省外 310 家，主要分布在河南（36）、安徽（25）、山东（25）、湖北（21）、河北（18）、江西（17）等地。“1+1”营销模式（厂商+经销商）共建的市场难以轻易颠覆。

2、劣势

品牌存在劣势，特别是高端白酒存在品牌沉淀，向上拓展可能存在瓶颈，机会可能是在中端酒，但品质口碑一般。

3、增长逻辑

（1）消费升级，作为次高端NO.1会深度受益

根据西南证券，在消费升级的推动下，各个档次的白酒价格中枢上移明显，次高端还享受中低端升级带来的量增，量价齐升、空间广阔。预计未来三年次高端白酒年均销量增速为 15%左右，年均单价提升幅度为 5%左右，市场容量将由 2017 年 300 亿元提升到 2020 年接近 530 亿元， 未来三年复合增速为 21%左右，累计增长空间高达 76%。

（2）新江苏市场仍有空间

洋河股份地处白酒大省腹地，利用地缘优势在河南、山东、安徽等地进行攻城略地。特别是河南、山东、浙江等地区竞争格局仍然很不明朗。

4、关注点

公司投资是否会过于激进。

五、估值

根据2018年三季报后18家券商的预测，2018年~2020年净利润为82.66亿、98.83亿、116.97亿，取20倍PE，市值分别为1653.2亿、1976.6亿、2339.4亿；按18家券商中最保守的中信证券，2018年~2020年净利润为80.67亿、93.57亿、108.43亿，取20倍PE，市值为1613.4亿、1871.4亿、2168.6亿。