进阶课程4|高速公路类企业分析

本章节主要内容：

• 定量和定性的彼此关系
• 高速公路的盈利模式
• 高速公路行业的优点
• 高速公路行业的优点
• 如何分析高速公路公司
• 高速公路公司分析案例
• 高速公路公司估值
• 维持性资本开支讨论

第一节： 定量和定性的彼此关系：

• 定性问题体现在财务数据等量化指标上。例如：管理层的优秀与否不能成为护城河的标志之一；苹果的乔布斯推出跨时代产品，苹果公司利润大幅度上升，但也有相反例子；
• 如果管理层真的优秀，可以从公司的年报和各项指标上看出来；
• 定性分析中该公司是如何花钱和赚钱很重要；
• 定性和定量是相辅相成的，基础是定量，年报的数字，然后再依靠定性的尝试去判断。

第二节：高速公路的盈利模式

• 盈利模式很明显，类似于山大王模式；
• 利用自由资金或者和银行贷款修路，然后收车辆通行费用，高速公路主要是需要定期维修公路投资费用；
• 高速公路盈利高低的取决因素：
  • 单位时间内，路过某条公路的客流量高，则生意好，主要表现在发达区域，收益相对高；
  • 不同高速公路区域的收费标准不一样，例如：高速公路A,B,C区收费有别
  • 建造公路的成本开支和维护成本费用，收费占设备的更新以及人工成本；

第三节：高速公路行业的优点

第一，没有应收账款困扰
第二，没有存货困扰
第三，较强的护城河
第四，较高的分红

• 没有应收账款的困扰，大量推行ETC系统（电子不停车收费系统），高速公路公司有很多预收账款；
• 没有存货的困扰，零售公司有卖不出的状况，而高速公路的主营业务完全没有存货困扰；
• 具有较强的护城河，以省为单位去垄断，还有独特优势的地理位置；针对于护城河，不同的高速公路公司的护城河强弱表现不一样；
• 有较高的分红；一些公司的分红甚至达到60%；

第四节：高速公路行业的缺点

第一，资本开支大
第二，一定的经营风险
第三，一定的政策风险

• 资本开支很大，建造高速公路需要大量的资本和人力，因此负债率很高，但是现金流很稳定，因此高负债率没有成为很大的风险，但是高速公路赚回来的钱都拿去给银行做利息了；
• 一定的经营风险，前期需要大量的资金，而道路的流量随着当地经济的能力而变化，因此在建造道路时会考虑成本和收益的平衡，在中国，大部分会配合政府，在政府指定的地点和时间建造公路。
• 一定的政策风险，主要来自于政府的垄断，政府的政策变化也会给高速公路带来一定的风险。
  • 高速公路的收费标准都是由当地的物价局来决定，高速公路公司本身没有定价的权利。
• 当道路维修成本和人力成本持续上升，但是当地物价局没有调整价格的话，那么高速公路公司预期收入盈利下降。
• 节假日，政府颁发高速公路免通行费的政策也会影响高速公路的收益。

第五节：如何分析高速公路公司

• 总公里数统计
• 每年扩张的收费公路公里数
• 高速公路每公里的盈利能力
• 高速公路每公里的现金能力
• 高速公路每公里的维持性开支
• 高速公路每公里的扩张性开支
• 一个值来比较高速公路的经营能力

• 比较同行业内哪家高速公路公司最靠谱评判标准：

  • 总公里数
  • 每年扩张的收费公路公里数
    以上指标可以评判公路公司的盈利情况

• 总公里数：年报，公司官方网站上可以查看总公里数（公里数相加）

• 每年扩张的收费公路公里数=该年的收费公里数-去年收费公路公里数

• 高速公路每公里的盈利能力：衡量公司的整体盈利能力指标=EBIT/该公司该年度所有收费公路公里数

• 高速公路每公里的现金能力=经营现金流/该公司该年度所有收费公路公里数

• 高速公路每公里的维持性开支：高速公路重铺的可能性低，因此折旧是不能衡量维持型资本开支。

  • 高速公路每公里的维持性开支=综合损益表中的管理费用-折旧费用
  • 折旧：
    • 现金流量表中的折旧：总折旧，即所有的折旧相加
    • 营业成本中的折旧：路产折旧
    • 管理费用中本身包括了折旧

• 高速公路每公里的扩张性开支：比较不同高速公路的铺设成本；

  • 高速公路每公里的扩张性开支：计算平均资本投入；
  • 以10年为一个经济周期，高速公路每公里的扩张性开支=10年内总共投入的资本开支-新增了多少公里公路

• 一个值来比较高速公路的经营能力：资本回报率=高速公路每公里的扩张性开支/高速公路每公里的现金能力

第六节：高速公路公司分析案例

• 江苏宁沪高速公路：

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• 深圳高速公路：

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• 宁沪 VS 深圳对比：

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• 如果这条公路未来需要拓宽的话那说明这条路原先没有竣工。
• 所有资本开支/新增的公里数=每公里扩张性开支

第七节：高速公路公司估值

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• 相较于其他行业，高速公路是盈利容易预测的估值方法。
• 扩张性资本开支是最大的。
• 真实盈利是现金流估值
• 现金流折现法：
  • 未来每一条公路的公里数+未来需要竣工的公里数
  • 10年平均每公里现金收入*每年收费公里数=每年现金收入
  • 每年现金收入进行折现得到总现金流折现价值-总负债+所有现金=该公司现金
  • 给公司定一个安全边际

第八节：维持性资本开支的讨论

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