前几天写过一篇“投资最重要的事”，是源于自己高位购入股票，再结合美国投资家霍华德.马克斯的《投资最重要的事》发出的感悟。

继《投资最重要的事》之后，又看了霍华德的另一本有关投资的书——《周期》。

在《投资最重要的事》里，也提到过“周期”的概念，只是没有对周期进行系统的分析论述，而《周期》这本书完成了这个任务。这两本书合在一起，就是一套比较完整的投资方法论。

所以，今天，就这两本书的内容，我进行了系统的梳理，编写本文，一是分享给需要的朋友；更重要的，它也是我自己的一份读书笔记。

摇摆不定的大A

１、记住无常

爱因斯坦曾经说过，这个世界最可理解之处在于它是不可理解的，这个世界最不可理解之处在于它是可理解的。是的，这个世界唯一不变的真理就是它一直在变化着。

我们身边的人、事、物，无时无刻不在运动变化着，经济也一样，投资（多指股市）也不能例外。

银行一直被人们认为是最安全的金融之所。但最近几年，我们国内已经有多家地方性的小银行破产倒闭，只是貌似没有被人们过多的重视，直到美国的硅谷银行倒闭，在全世界引起轩然大波，人们好像才一下子醒悟：银行都可以破产，还有什么是值得信任的？

社会经济从总体上是相对稳定的，能够对一个国家或社会经济能够引起重大影响的事件大家都是有目共睹，并且大至可以预期的。

但是对于投资环境——尤其股票市场而言，影响股市变化的因素就变得很多，也似乎不都是那么容易被发现。尤其作为普通投资人，很多事件都是在股市变化之后才通过各种渠道了解到原因的，可谓是后知后觉。

就比如大到一个政客的言论、国家政策的调整，小到某个行业、某个企业的一件突发事件，都会对股市或者某个行业、某只股票产生重大影响，使其出现大幅波动，另投资人措手不及。

这些就是无常，作为一个合格的投资人，即使不能预知这些事件，至少应该具备一颗认识无常的心，知道很多事情的发生都是不可预知的，甚至是突发的，要以平常心对待，等待事件的影响慢慢变小，股市慢慢回归正常。

时刻提醒自己无常经常会发生，无常终究会过去，过去之后将一切恢复正常。这样就不会让自己的神经和情绪随着这些无常大起大落，或者因不理智操作而蒙受不必要的财产损失，甚至影响健康。

２、规避风险

橡树资本认为：投资失败比失去一个获利机会更值得重视。因此，比起全盘获利，公司将优先考虑风险控制。

投资的风险总体上可分为两种，一种是投资人的本金遭受损失的风险，即亏本的风险；另一种是错失赚钱时机的风险，即没有买入好的投资产品或买入过少而造成的错过赚钱机会的风险。

相比于后一种不赚或少赚的风险，前一种风险更为重要，包括巴菲特在内的所有著名投资人都在强调投资最重要的是要保住本金，只有在本金不受损失的前提下，才有可能去实现赚钱的目标，这点无需解释！

而风险是时时刻刻都存在的，导致风险的原因主要有两个方面，一是基本面变化（比如政策、战争、企业经营状态）导致的风险，但这种情况下只要买入价格足够低，也未必会造成损失，甚至可能会带来一笔财富；二是风险可能在宏观环境并不走弱时出现，而是由于投资人自负、对风险的无知和放任导致的，这是最主要的风险所在，也是造成投资人损失最多的情况，需要投资人时刻保持清醒的头脑，时刻注意风险。

多数风险都有主观性、隐蔽性和不可量化性。这就需要通过判断价值的稳定性和可靠性以及价格与价值之间的关系来衡量风险，因此正确的估算投资目标的价值是理性规避风险最重要的能力。

其次，就是在确定价值的基础上，以足够低或相对合理的价格买入。所谓风险或损失，最终都是通过高价买入导致的，所以正确判断价格与价值之间的关系其实是有效规避风险的唯一法宝。

３、价值投资

价值投资的目标是得出投资对象（如证券）当前的内在价值，并在价格低于当前价值时买进。

价值，就是这个投资对象的社会价值，或真实的市面价格，这里包括了一定程度对未来发展的预期，更主要的是当前的内在价值。

社会上那些著名的、真正发大财的投资人都是价值投资者，比如巴菲特和他的搭档查理.芒格，包括这两本书的作者也是橡树资本创始人的霍华德.马克斯等人。巴菲特就曾说：我从来不投自己不了解的企业。

价值投资，在我理解是一种伴随投资对象共同成长的长期投资，比如股票，投资股票时要看重的是这只股票背后的企业，投资人投资的是这家企业。

所以，只有这家企业具有良好的成长性，那么投资人就可以在企业股票价格比较合理或低于其内在价值时买进，然后坐等企业发展壮大，最终与企业共同赢利。

巴菲特说，如果你不想拥有一只股票１０年，那么你连１０分钟都不需要拥有。

事实上，我们都知道，巴菲特所持的股票年限都是十几年甚至几十年的。从社会经济发展的角度来说，社会经济总体一定是向前向上发展的，尽管中间会有波动，但整体向前发展的趋势永远不会变。所以从这个角度来讲，长期持有一只具有发展生命力的企业股票，最终自然赢利。

前提是找到那只值得投资的股票，这点非常重要，企业要有发展前景，有生命力，同时在买入时，价格足够低。无论持有多少年，在企业一直发展的前提下，那么买入的价格越低，将来获得的回报率就会越高。

所以，价值投资的关键在于如何找到有发展的企业，如何判断其内在价值。

找到好的企业，去研究这个企业的年报就可以了，一定要研究其最少三到五年的年报，看年报的财务数据情况，包括营销增长率、利润率、负债率等等，还要看这家企业的主营业务、护城河情况、行业地位情况、高管、团队及企业文化等相关信息，然后再根据这些情况对企业进行评估判断，估算其内在价值。

最简单的方法是公司股票的总市值低于公司流动资产（如现金、应收账款和存货）并超出总负债时买进，就是以好价格买入的好的投资产品。

比如贵州茅台，所有人都知道这是一只好股票，但当前1800+的价格适合买入吗？显然这个问题需要进一步研究、评估。如果评估的结果是价格过高，那么即使是好的股票，也不能买入，因为它不是好价格，也就失去了价值投资的资格。

４、逆向投资

霍华德说，投资需要有第二层次思维，第二层次思维指更加敏锐的思维能力，具有非凡的洞察力、直觉、价值观念和心理意识，它远比第一层次思维复杂、迂回、想得更多。

巴菲特说，在别人贪婪时我恐惧，在别人恐惧时我贪婪。也是一种逆向思维。

举个例子：

１）第一层次思维说这是家好公司，买进吧；第二层次思维说这是家好公司，但人人都认为它是好公司，因此它不是好公司，估值过高，卖出；

２）第一层次思维说这家公司会出现增长低迷、通货膨胀加重的前景，抛掉；第二层次思维说公司前景糟糕，但所有人都在抛，买进；

３）第一层次思维说这家公司利润会下跌，卖出；第二层次思维说这家公司利润下跌得会比人们预期的少，会有意想不到的惊喜拉升股票，买进。

逆向投资需要逆向思维，说白了就是要与大多数人反其道行之。

作者认为，购买那些大多数人并不看好的股票，更有可能获得高额利润。因为大多数人不看好，就会导致其价值被严重低估，从而价格远低于其内在价值，也就是“打折”的股票或“便宜货”。

价格低于价值的资产也就是“便宜货”总体来讲有如下特征：

Ａ　鲜为人知或人们一知半解

Ｂ　表面上看基本面有问题

Ｃ　有争议、不合时宜或令人恐慌的

Ｄ　被认为不适于“正规”投资组合的

Ｅ　不被欣赏、不受欢迎和不受追捧的

Ｆ　有收益不佳的追踪记录的

Ｇ　最近有亏损问题、没有资本增益的

即便宜货感觉必须远不如现实。

我个人愚见，购买被大多数人不看好的股票固然有很大的获利概率，但作者本人是做不良资产投资管理的，他的橡树资本所拥有的资本与我们个人的资本根本不在一个层次上，因此，从整体获利概率上，他自然会给个人投资者胜率更高。也就是说，他的资本可以投很多这样的企业，就算有５０%的投资赢利，他总体上还可能是赢利的，而个人投资者只能将自己有限的资本投入其中的一二个企业，那么整体上的胜率其实就低于同时投资多个企业，所以风险就增大很多，毕竟这点资本就是投资人的全部。

另外的难点在于，个人投资者是否有那么高超的技能，能够正确的评估出一个看似即将倒闭的企业其实只是表面上不太好，其内在价值和发展前景依然存在。

所以，个人觉得，于大多数投资者而言，还是找到好企业，再用好价格买入，然后跟随企业一同发展，共同赢利来得更稳妥些。

５、识别周期

我们都知道经济有周期，就像网络上很多人都在讲的１０年一个周期或者８年一个周期，还有一种说法，说中国的经济逢８必降，遇２必涨，比如１９９８年经济危机、２００８年经济危机，２００２年、２０１２年都是经济复苏的开端。

且不论这时间段的论述是否正确，至少说经济有周期是没问题的。经济周期总体上可分为三类，包括基本面周期、心理周期和市场周期。

基本面周期指宏观经济的长短周期、政府调节逆周期和企业赢利周期；心理周期指投资人的心理和情绪周期以及对待风险态度周期；市场周期包括信贷周期、不良债权周期、房地产周期等。每种周期即有各自的运行体系，又互相影响，进而形成整体的经济周期。

总体说来，经济周期是围绕着一定的基准线上下浮动的曲线，但曲线上下浮动的幅度不一定相等。简单来说，就是大涨之后必有大跌，涨幅和跌幅不一定相等；同样，大跌之后必然大涨，涨跌幅度不一定相等。

周期并不一定是平稳流畅地进行，周期会有下落也会有反弹，有时还会虚晃一枪，短暂小幅下跌后继续大涨，或者小幅后继续下跌。就股市而言，通常是涨的慢而跌的快。

以信贷周期为例说明周期的运转过程：

经济进入一段繁荣时期；-->资本提供者生意兴隆，增加了他们的资本基础；-->因坏消息少，贷款和投资的风险看起来小了；-->风险规避消失了；-->金融机构扩大业务，提供更多资本；-->金融机构降低要求为特定交易提供更多资本；

——上涨阶段结束，开始反转~

损失导致贷款人失去信心，畏缩戒备；-->风险意识提高，利率提高、信贷限制提高、合约条款提高；-->能借到的资本变少，信贷进行低谷期；-->公司资金吃紧，债务到期后不能滚动融资，导致债券违约及企业破产；-->助长和加强经济收缩。

——下降到底，进入下一个循环。

所有的周期都遵循上面这样的总体过程，即从整体过程来看，无论大牛市还是大熊市都有三个阶段。比如大牛市：少数人看到基本面好转，股市小涨-->部分人看到基本面好转，股市中涨-->所有人看到基本面好转，股市大涨。反过来就是熊市三阶段。

如果投资人能够正确判断当前所处的周期位置，就可以有效预测未来大概率的经济走向，从而指导自己做出正确的投资决策。

在书中，作者给出一个判断当前是否适合投资的判断表格：

经济现状：    生机勃勃　　　　停滞不前　

经济展望：    正面有利　　　　负面不利

贷款机构：    急于放贷　　　　缄默谨慎

资本市场：            宽松　　　　紧缩

资本供给：          充足　 　　　短缺

融资条款：            宽松　　　　严格

利率水平：              低　 　　　高

投资人：                乐观　　　　悲观

                              自信　　　　忧虑

                        渴望买进　　　　无心买进

利差水平：              窄　　　　　宽

资产持有人：    乐于持有　　　　急于卖出

卖家：　　　　　稀少　　　　　众多

市场：　　　人群拥挤　　　　　乏人问津

基金：　　　申购买槛高　　　　向所有人开放

　　　　每天都发新基金　　      只有最好的基金才能募资

　　　基金管理人说了算　          基金投资人有话语权

近期业绩表现：强劲　　　　　　萎靡

资产价格：　　高　　　　　　　低

预期收益：　　低　　　　　　　高

风险：　　　　高　　　　　　　低

流行风格：　　激进　　　　　　审慎且自律

　　　　　　四处投资　　　　　精挑细选

正确风格：　审慎且自律　　　　激进

　　　　　　精挑细选　　　　　四处投资

易犯错误：　买进太多　　　　　买进极少

　　　　　　高价追涨　　　　　离开市场

　　　　　　承受太多风险　　　承受极少风险

如果你选择的结果多数都在左侧，那么请保护好你的钱包!

６、耐心等待

既然是价值投资，既然是要找到价格低于内在价值的投资，就要去寻找这样的投资目标。

而事实上，具有投资价值的目标或者好的企业，早就有人看见了，在大家蜂拥而上的前提下，其价格必然迅速提高，并偏离其内在价值，也就不是价值投资的目标了。

出现价格低于内在价值的情况，要么是因为大环境、基本面变差导致的企业价格下降，要么因为企业不被人了解或其自身的表现让绝大多数投资人不看好。而这些情况并不是天天都会出现的，所以要找到好的投资目标出现好的价格，就需要拿出一百二十分的耐力来等待。

巴菲特说：将球棒搭在肩上，站在本垒板上观望——即耐心等待机会。

乔尔.格林布拉特说：高价值评估通常会比预期中的更高、更持久，令训练有素的、有耐心的投资者屡屡受挫。

看到乔尔的这句话，我心里多少有些安慰。我在上一篇《投资最重要的事》中提到过，我自己在当周以高价购买的股票，而自从我买入之后，我们的大Ａ股就一直震荡不前，导致我的持仓一直是绿油油一片。正如在上篇文章中所说，我当时明明知道当前价格有点高，短期内一定会回调，却没能耐住性子等待。一个训练有素的、有耐心的投资者都会屡屡受挫，何况我一个投资小白？

安慰带不来利润，更弥补不了损失。因此，要想进行有效的、赢利的价值投资，就必须有耐心，坚信自己对价值的判断，然后静静的等待，就像老虎守着猎物一样，长时间的、静静的等待时机的到来。这点尤为重要！！！

７、多元化布局

投资过股市的人都知道，股市的涨跌多数时候是根据政策、热点等按行业、板块进行轮动的。也就是说这一段时间受到某个因素的影响，某个行业大涨，其余行业表现平平甚至有的板块大跌，再过一段时间，情况可能又反过来了。这种轮动并不按投资人的预期进行。

所以，要对自己的投资进行合理的组合布局，尽可能选择分散不相关的目标组合。“不要把鸡蛋放在一个篮子里”在这里依然适用。

一般说来，根据产品特性和消费特点，可总结如下几点：

１）行业的原材料和零部件销售会直接对经济周期做出反应——这些行业紧跟经济周期变化

２）日常生活必需品，如食品、饮料、药品，对经济周期的波动并不敏感

３）低成本的消费品需求不会有很大波动性，如衣服、报纸书籍、网络下载等

４）高成本消费品如奢侈品和度假旅游的需求波动就会很大

５）价格高的“耐用消费品”需求，如个人购买汽车和房子、企业购买卡车和工厂设备，对经济周期高度敏感

６）人们对日常服务的需求，一般波动不大。如通勤上班、理发。

另外，某些产品的销售对经济周期以外的其他周期非常敏感，比如贷款周期。

投资人可以根据不同行业、产品的消费和变化特性进行合理布局。

当然，多元化布局与选择正确的投资目标、价格低于内在价值的原则并不冲突，且必须在坚持这个前提之下进行，才是最稳妥、风险最小、胜率最大的投资。

８、成功的投资

在满足以上所有要素和标准的前提下进行投资，就会成就投资人的发财梦。只是绝大多数人都坚持不住这些标准和原则，尤其在市场变得失去理性的大涨或大跌的时候，训练有素的专业投资人都难免被市场情绪带动而忽略风险，更何况普通的投资人呢！

所以，为了能让自己在投资过程中保持冷静，有章可循，就需要有一个可行的实操守则：

１）投资准备三方面

Ａ、基本面：包括行业基本面、公司基本面、证券基本面。

Ｂ、市场面：要训练自己，严守纪律，支付的买入价格要合理，要与所在行业、公司及证券的基本面相匹配。

Ｃ、组合面：要理解我们现在所处的投资环境，以决定我们的投资组合的战略布局适应投资环境。

２）投资三步曲

Ａ、评估价值：量化评估某资产的内在价值现在是多少，以及它将来随着时间推移会如何变化

构成“证券分析”和“价值投资”的关键因素：判断某资产未来能够产生多少业绩回报，通常是用每股收益或每股现金流来衡量，然后基于这些未来业绩预测来估算这项资产现在的价值。

Ｂ、评估价格：比较分析这项资产现在的市场价格过高还是过低，比较的基准是这项资产的内在价值和历史价格、其他同类资产价格，以及所有资产整体的“理论公允”价格

判断出其可以买入的合理价格区间，然后等待价格进入到该区间就可以了。

Ｃ、构建组合：价值投资人利用以上评估价值和价格的信息构建投资组合。在多数情况下，组合的近期目标是持有最能创造价值的资产这些资产拥有最大的价格上涨潜力，或最佳的上涨潜力和下行风险比

精心构建投资组合的过程，包括卖出不那么好的投资、买进好投资，不碰最差的投资。

首先是确保所考虑的投资满足某些绝对的标准。比如将可能的投资范围缩小到风险可接受的限度内，包括在快速增长的板块里滞后的风险、热消品不再受追捧的风险以及行业难以预测的股票。建立潜在投资清单，包括每种投资涉及的风险及其对在建投资组合的影响的预测。

其次在清单中选择风险比值最高或最划算的投资，即获得便宜货，“买好的，不如买的好”，价格相对于价值较低的产品。

在持有期间，根据对企业的了解，预设卖出标准，然后保持对投资对象的监视与警觉，当达到卖出标准时，果断卖出。

投资是一项对人的技能、学识、直觉、心态要求都极高的活动，尤其价值投资，在我个人看来，简直是反人性的，多数人能保持一年、二年，很少能保持三年、五年、甚至十年的，也正因为此，真正取得最终赢利的人才是少之又少。毕竟这个世界上，也只有一个巴菲特，不是么？

另外，除却上述些因素之外，投资还有一个最大的不可确定性——运气。作者说：很多情况下，技能和合理的假设都不起作用，我们就只能靠运气，即随机性事件的影响大于理性的过程。

所以，在我们努力的前提下，祈祷自己有个好运气吧！