精读Philip Fisher之一
元旦期间在家重读了Philip Fisher的经典作品Common Stocks and Uncommon Profits (中文译名叫做“如何选择成长股”）
菲利普.费雪 1907-2004
费雪被认为是现代价值投资理论的开辟者之一，对巴菲特有重要影响。在他的时代，他持有德州仪器股票超过十五年，获利超过三十倍。持有摩托罗拉21年，期间股价上升19倍。关于费雪的投资水平，这里不再赘述。投资成长股，集中持股，长期持有不卖出，从表面看来，这是费雪投资的关键词。
借新年重读费雪经典著作的机会，希望分几期文章，深度的精度这本书。
这本书其实是3本书的合集，如何选择成长股，以及Conservative Investors Sleep Well,Developing an Investment Philosophy
本书英文版的序言，是费雪的儿子Kennith Fisher所写，在序言里他引用了一个经典的问题。在1998福布斯杂志编辑James Walker与费雪交谈后，所总结出的问题，这个问题是:“What are you doing that your competitors aren't doing yet?” 。翻译成中文就是：有什么事情是贵公司正在做，而您的竞争对手还没有做的？——这个问题是对调研的企业主提出的。而它概括了费雪思想的精髓。这问题中既能看出产品区分度和行业竞争格局，也包含了对企业主管理水平和进取精神的考察。一个不断拷问自己这个问题的企业主，一定不会安于现状，在研发，销售和管理上持续进取，拉开与竞争者的距离。而普通的企业，根本无法很好地回答这个问题，因为他们所在做的任何事情，竞争对手都已经同样在做了。
What to Buy?费雪的十五条买入建议
国内投资者都总结过费雪的“15点”买入普通股的原则。这套理论出自这本书的第三章“What to Buy”。我先罗列如下，再进行分类分析。
一、公司的产品或服务是否具有足够的市场潜力，使其能够在未来多年内都取得可观的增长？
二、在现存的有吸引力的产品线的成长潜力快要利用殆尽之际，公司管理层是否有决心继续开发新的产品或制程，来进一步提升公司的业务潜力。
三、和公司的规模相比，其在研发上的努力，能取得多大的效果？
四、公司有没有胜人一筹的销售团队？
五、公司有没有可观的利润率？
（注：费雪在原文有解释这主要指的是operating profit，营业利润率）
六、公司做了什么事，来维持或改善其利润率？
七、公司是否具备出色的劳资和人事关系？
八、公司的高管层面是否具有很好的人事关系？
九、公司的管理是否有层次有深度？
十、公司的成本分析和会计纪录做得好吗？
十一、是否有一些其它的生意特性，尤其是与公司所处的行业专业相关的特点，能为投资者提供重要的细节依据，来判断公司到底相比竞争对手而言有多么突出？
十二、公司是采取一种长期，还是短期的视野来获取盈利？
十三、在可预见的将来，这家公司是否有可能为了增长而必须增发股票募集资金，使得流通股票数量增加，而导致现有持股人通过公司业务成长取得的获益大幅稀释？
十四、管理阶层是否报喜不报忧？
十五、管理阶层的诚信正直态度是否无庸置疑？
对十五条买入建议的分类分析
我把费雪的15点分为以上四类
对十五条买入建议的解读
在阅读过程中笔者发现，费雪的文风与格雷厄姆有很大的区别。可能因为格雷厄姆是大学老师，一部“聪明的投资者”写得像教程，通俗易懂，可复制性，可学习性很强。做完对费雪15条的分类分析后我更感觉如此。因此费雪必须要精读，进行归纳才更容易看出背后的逻辑。
首先，费雪对公司管理层的着墨是最多的。
在人品方面，他要求公司的管理层既要绝对地为人正直（第15条），也要对投资者开诚布公地讨论公司在逆境中遇到的经营问题（第14条）。
在业务经营方面，他要求管理者具备长期视野（第12条），在优质供应商维护，对顾客需求的满足方面，要愿意牺牲一点短期利益来换取企业长期的成长。另外（第2条），“在现存的有吸引力的产品线的成长潜力快要利用殆尽之际，公司管理层是否有决心继续开发新的产品或制程，来进一步提升公司的业务潜力。”既是论述产品，其实也是对公司管理层以投入来发展业务的“决心”的要求。同时对新产品的研发和销售投入，其实也是对管理者“长期视野”的要求。
在公司管理制度方面，第7,8,9连续三条，费雪要求公司的管理制度，从高管，到基层能够合理地放权，分权，使得公司在不断成长的过程中，从高到低，甚至新员工，各个梯队的人都能成长。对此，费雪的解释是，当公司成长到一定体量，就不能再靠一两个老板来管理，同时他也极其反对老板去“干涉”公司日常经营细节的这种过度管理行为。他要求管理层让员工感觉到自己是真的在参与决策，而不是单纯的被训导。对于这种公司各个层级都能有效穿透治理的手法，费雪把它叫做“管理的深度”。
在费雪后期的作品“保守投资者夜夜安睡”中的“人治的因素”一章中，他更深入的讨论了这个概念。分为3条：
1. 公司必须意识到，商业的世界是不断快速改变的。
2. 公司必须要有意识地，持续地付出努力，来以实事求是的方法，而不是喊口号的方法，来让各 个阶层的员工，从最高层到最新入职的蓝领工人，都感觉到为自己的公司工作是一件有意义的事。
“There must always be a conscious and continous effort, based on fact, not propaganda, to have employees at every level, from the most newly hired blue-collar or whie-collar to the highest level of management, feel that their company is a good place to work”
3. 管理层必须遵循能促进公司长期健康发展的各种原则。
其次，在“财务与成本”一栏，如公司必须有较好的利润率，做好成本控制，以及最好不要增发募资....这类财务方面，我其实认为费雪的分析不如格雷厄姆全面，或者说，这部分财务分析部分并不是他的独特之处。
最后，产品与业务入和销售研发职能团队这两块论述上。费雪体现出一个显著不同于格雷厄姆，巴菲特之处，他既未提及“护城河”或“竞争壁垒”这类概念，同时他还提出企业要敢于投入研发，开发新产品，投入销售，塑造过人的销售团队。这与巴菲特“企业最好不需要做太多投入就能稳稳躺着赚钱”的想法是有所不同的。
同时第11条，费雪提及，要格外注意产品所在行业的特性特点，以专业的层面来比较公司和其竞争对手的优劣。我认为这体现了费雪投资的制造业属性。（他投资的陶氏化学，德州仪器，摩托罗拉，杜邦在当时都是较为新兴的制造业）。
总结看法：
拆解读完这15条，我的理解是，正因为费雪是一个制造业的投资者，所以他更强调了管理者的重要性，因为商业的世界是不断变化发展的，新技术新产品随时在涌现，因此只有优秀的管理者，在公司推行出色的管理体系，以持续的研发和销售的投入，才能不断的在快速变化的商业世界持续的获得领先的能力。也可以说，费雪眼中，优秀的治理能力，是一种动态的“护城河”。而真正能全部满足上述15个条件的公司，恐怕是寥寥无几。连费雪自己也说，投资者如果能找到一个公司如果只有少数几条不满足，也可以称得上是挖到金矿了。
由于费雪对管理层调研的强调，普通投资者可能会觉得有点犯难，如何才能了解一个公司的管理水平呢。对此费雪在本书第二章给出的建议是“间接了解”（scuttlebutt）的办法。他会通过与公司的竞争对手，公司的上游供应商，下游客户，甚至是公司所用的银行客户经理，公司的离职员工.....等各个环节相关者来进行间接的了解，兼听则明。
附录：15条建议英文版：
1. Does the company have products or services with sufficient market potential to make possible a sizeable increase in sales for at least several years?
2. Does the management have a determination to continue to develop products or processes that will still further increas total sales potentials when the growth potential of currently attractive product lines have largely been exploited.
3. How effective are the company's research and development efforts in relation to its size?
4. Does the company have an above-average sales organization?
5. Does the company have a worth while profit margin?
6. What is the company doing to maintain or improve profit margin?
7. Does the company have outstanding labor and personnel relations?
8. Does the company have outstanding executive relations?
9. Does the company have depth to its management?
10. How good are the company's cost analysis and accounting controls?
11. Are there other aspects of the business, somewhat peculiar to the industry involved, which will give the investor important clues as to how outstanding the company may be in relation to its competitors?
12. Does the company have a short-range or long-range outlook in regard to profits？
13. In the foreseable future will the growth of the company require sufficient equity financing so that the larger number of shares then outstanding will largely cancel the existing stockholders' benefit from this anticipated grwoth?
14. Does the mangement talk freely to investors about its affairs when things are going well but "clam up" when troubles and disappointments occur?
15. Does the company have a management of unquestionable integrity?
