与房地产有关的债券为什么突然火了？
这两天，有两条与房地产债券相关的新闻都很火。一条是买，一条是卖。
先说买债券的。9月20日，曾经蛰伏（停牌）两年的深圳本土地产商佳兆业发布公告称，向若干个人及机构投资者增发现有的2020、2022和2024年美元债券，合计所得款项约8.213亿美元。而这“若干个人及机构”则是指新晋香港女首富甘比（刘銮雄太太陈凯韵）牵头的华人置业（00127.HK）以及刘氏家族和几名投资好友。
可能大家对这个丑小鸭的印象还停留在“干得好不如嫁得好”的草根阶段。正如某媒体同行所言：如今的甘比，已经不是当初那个初中毕业的娱记了，而是香港的女富豪。而甘比的财富主要来自于一段改变自己阶层的婚姻。没错，通过先做刘銮雄的小三，甘比最终笑到了最后，成了那个名正言顺的刘太太。
自去年12月与刘銮雄结婚后，甘比即获赠此前刘控制的华人置业过半股权、估值约180亿港元的尖沙咀大型商场“The One”等资产，晋升香港女首富，并更多的介入华人置业的管理和刘銮雄的生意之中。
早先甘比投资恒大尝到甜头，遂将视线转至深圳房企佳兆业，短短数月时间认购佳兆业近12亿美元债券，预计每年可收取债息超过8.7亿港元。甘比透过华人置业的发言人表示，刘氏家族与华置专业投资团队一直看好在香港上市的内地房企的发展潜力，刘氏家族或华人置业名义下，除恒大和佳兆业外，均分别持有其他6-7家房企的投资产品（包括债券及股票）。其中，一家房企的市值短期内由约500亿港元飙升至超过1500亿港元。而这家房企，正是近日股票大涨的融创中国（01918.HK）。
而佳兆业也正在做着与企业战略扩张相匹配的买卖。今年3月27日，在港交所主板复牌暨2016年全年业绩发布会上，当年差点将“亲儿子”转手卖给孙宏斌的董事局郭英成主席说，佳兆业已经定下了“小目标”：2017年销售目标为350亿元人民币，未来两到三年将朝着1000亿元人民币的目标努力。恭喜郭老板，你是潮汕人的骄傲。
再说买债券的。这家房企的新闻有许多版本。一条颇有标题党的特质: 《外媒：世界500强绿地再爆债务违约4.58亿》。一条则说《绿地甩锅债股双杀，违约风险究竟几何？》。说到绿地，债券市场应该还依稀记起当年“上海云峰”的一手腥，最近又被爆出有债务违约。
彭博社报道，中国第四大房地产开发商绿地控股有限公司表示，截至6月底，该公司在辽宁省的部分子公司逾期偿还4.575亿元人民币（合692万美元）的贷款。由于东北地区的房地产市场疲软，该公司在该地区的项目面临还款问题。绿地内部高管称“部分项目的合资经营性质和管理问题是导致借款逾期的部分原因”。彭博社分析，由于中国政府对房地产行业的调控力度加大，中国的房地产市场从今年第二季度开始出现“重大”转折。
市场很快做出反应。根据彭博价格数据，在过去10个交易时段里，绿地的6亿美元2024年到期债券下跌了约1美分，至101.4美分。80亿元人民币的在岸2020年到期债券同期下跌2元至94.7元。截至周二下午3点14分，该公司在上交所的股价下跌0.9%，至7.61元。
2017年，中国内地的房地产市场高开高打，且战且守，峰回路转，大戏连连。国家统计局刚刚公布的8月70大中城市房价数据，颇有说服力。
“正和岛”在综合券商中国、21世纪经济报道、姜超宏观债券研究多家观点后，推出一篇文章《真相：房地产不是真冷，而是背地里在发烧》。核心观点是：一线城市房价同环比均在上涨；今年房地产销售有望刷新历史新高；住宅库存跌至过去3年低位；土地储备面积去化周期为14个月；房贷利率连续8个月走高；按揭仍然保持在高位。这里仅举几个数据：
今年前8个月，国内商品房销售面积达到了9.8亿平方米，7.8万亿销售额。2016年全年数据是15.7亿平米销售面积和11.7万亿销售额。按照目前速度，2017年房地产销售面积和销售金额全面超越房价暴涨的2016年将会是大概率事件。
须知，这个数据是在居民购房资格严格调控局面下取得的，是在楼市信贷不断收紧，房贷利率连续8个月上升的情况下取得的，殊为不易。
对后市的看好首先是从港股的上佳表现传导回来的。拜恒大、融创、碧桂园等所赐。也难怪，香港内房股上涨得如此决绝：中国恒大、融创中国上涨均超过4倍，雅居乐集团、佳兆业集团、碧桂园、龙光地产、中国奥园等上涨均超过2倍，龙湖地产上涨1.25倍。
投资者对中国房地产开发商债券的追捧，用外媒的话说，是“有多少买多少”，“房地产公司的销售和现金流相当强劲，库存水平一直在改善”，“在中国，我们还是喜欢房地产行业”。
新闻报道称，中国房地产开发商发行的美元债券引起了投资者的热烈反响，他们利润的增长和信用状况的改善吸引了投资者。彭博数据显示，中国开发商7月和8月所发行票据的投标倍数为6.3倍，5月和6月则为2.5倍。利用人气的好转，这些公司2017年的债券发行规模达到创纪录的352亿美元。
当然，内地学者的担忧心也不是多余的：
有专家称，房企将迎大考，债券到期规模明年翻番，36家已“欠债”超8000亿。截至目前，房地产存量债券数量2023只，债券余额规模2.185万亿元。其中2018年到期规模2069.71亿元，较今年翻番。此外，目前存量债券规模超过100亿的房企数量已达36家，合计规模8283.8亿元。
穆迪最新研究数据显示，由于 2015 年与 2016 年两年，开发商发行了大量利率较低的债券进行再融资，以替换高成本债务，而大部分境内债券为五年期，一般在第 3 年可回售，这种债券结构令 2018 年和 2019 年开发商债券偿付规模大增。经济学家黄生认为“一旦资金链断裂，很多中小房企可能就破产了，房地产行业属于资本密集型的行业，更是负债密集型的行业，稍有不慎，刚刚还风光无限，马上就可能末路狂奔”。
对于那些想学女首富甘比赌一把的投资者，李迅雷的资产配置建议是，少投房地产，多买股票、债券获基金：
如果我们投资房地产，就一定要关注人口流量和货币流向，还要注重稀缺性。做资产配置的时候，应考虑在存量经济主导下，资本市场更多的是结构性机会，而非趋势性机会。作为大类资产，房地产已占到中国居民资产配置的64%左右，明显偏高了，建议加大金融资产的配置比例，如股票、债券或各类基金，还有就是外汇、黄金等。
最后，引用格雷厄姆80年前的一段话，就好像是说目前中国的房地产一样：
“于是所有成本都可以通过发行债券支付，开发商可以一文钱不投而获得整个资产，在许多情况下还有大量现金进账。不难想象，整个房地产金融业可谓隐患重重，所有参与各方都缺乏原则、洞察力和起码的常识，以至于整个行业日益膨胀，并最终毁于一旦。”
狂欢与喧嚣，机遇与风险，冷暖自知。但愿格雷厄姆的描述不会发生，毕竟，我们的中国特色的社会主义市场经济体制可以预知风险与未来。当下正在进行的宏观调控，未尝不是一种治未病之策。
