长期筹资(1)

今天带着宝妈和宝宝去了牛首山去玩，因牛首山就靠着宝妈的母校，又和宝妈与宝宝一起在河海大学校园转了一天。

一起吃饭，一起玩耍。其间女儿还执意扮演一次幼儿园老师，指挥我和宝妈，把自己在园内的日常内容进行了复制，宝宝玩的不亦乐乎，我和宝妈在按照宝宝要求去做各项活动时，也了解了宝宝在园内的日常。很有才的宝宝，太可爱了。

又要开始新的一章了，长期筹资。大家学到这里时，相信一定对该书的整个知识框架有个清晰的认识了。财务管理的章节主要有两部分，投资与筹资。先是讲解了管理用财务报表中的相关基础概念与价值评估基础，其实这都是为流量与流量折现的概念做个基础讲解与铺垫。然后讲解了有效市场下的资本成本概念。后来的投资与筹资都与流量与流量折现的概念密不可分。

欲查看更多另类复习笔记，请扫描以下的二维码。

明白了流量与流量折现的基础概念后，教材开始给我们投资的相关知识。而投资的本质是低买高卖。这是恒古不变的道理。而真正的知识是如何做到低买高卖，这才是考验人们的地方，你知道要低买高卖，但却不知道如何寻找被低估的资产将是一个非常令人烦恼的事情。

而教材上的所有投资相关章节本质上就是在回答我们这个疑问，是一种更高阶，更系统的方法论。

我们如果知道每项资产的内在价值，然后将内在价值与资产的市价进行对比，以此来判断资产是否被低估，若被低估，则值得被投资。所以投资的关键问题自然变成如何评估一项资产的内在价值。

书中开始讲解如何评估债券与股票的价值，如何评估项目的内在价值，如何评估企业的内在价值，如何评估期权的内在价值。而评估这些资产的价值的核心在于准确地评估资产的未来流量。所有的问题自然变成每种资产的预期流量有什么特点，问题自然得以解决。

投资项目的资本预算章节中项目流量的特点是我们一般是直接根据税后收入减去税后付现成本然后加上折旧抵税的方式来计算流量。若出题人将该章与管理用报表章节进行结合的话，会用税后经营净利润+折旧的方式来反推。一般项目的流量很少会这样计算，因为预估项目单独的净利润会更加困难。

项目流量预估时还有个特殊问题，可能涉及风险不同与资本结构与预期不同时，会涉及财务杠杆卸载与重新加载问题。这点在考试时要特别留心。

企业价值评估章节在讲解企业现金流量特点时，一般采用营业现金净流量减去净经营资产增加的方式来计算。而这一章是最容易与管理用资产负债表与管理用利润表相结合的地方。而且企业价值评估中的相对价值评估法与企业价值最大法也是很容易单独出考题的。

债券与股票价值评估章节中债券的流量主要是债券利息与到期本金的回收，股票的流量特点主要是股利，股票的价值评估特点很容易与股利增长率相结合，很容易与可持续增长率的计算相结合考查，很容易与管理用资产负债表的考查相结合。股票的流量特征与企业价值评估的流量特征很相似，都可能涉及分段计算，都会用到流量持续增长模型的折现公式等。

期权的价值评估因为流量难以准确预估，所以模拟出一个相同的资产组合，而该资产组合的流量容易确定，这便是复制原理的根本。评估期权的价值，我们还可以通过风险中性原理以及二叉树模型的公式来直接计算。

教材中投资部分的章节不仅包括各单项资产的内在价值评估，也包括如何使我们当下已拥有的企业价值最大。

企业的资本结构会影响企业的价值，股利分配政策会影响企业价值，所以书中又重点为我们讲解了资本结构的相关理论，如何确定最佳的资本结构。加权平均最低，每股收益最大，企业价值最大。而每种判定方法本质上都可以做到很综合。我们一定要特别注意。

股利分配同样会影响企业价值。股利分配的理论有股利相关论与股利无关论。股利分配政策中我们要特别注意剩余股利政策，该政策很容易出考题，特别之处是因为该处容易和资本结构章节结合，股利的计算较为特别，需要倒挤。

财务管理教材的核心是投资与筹资，上面是对投资章节的知识框架的梳理，下面开始我们要重点讲解筹资相关知识。所以长期筹资属于重点章节。

我们先来看普通股筹资。

普通股筹资的特点。无固定利息负担，无固定到期日，筹资风险小，能增加公司的信誉，筹资限制少，在通货膨胀时普通股筹资更容易吸收资金，因为普通股筹资一定程度上可以抗通胀。

相对债务筹资，普通股筹资的资本成本较高，可能会对控制权形成分散效应，信息披露成本大，商业秘密容易被公开。

我们如何利用普通股进行筹资呢。普通股的筹资分为首先筹资与普通股再融资。

普通股的首次发行，可以采取公开间接发行与不公开直接发行。公开发行，一般都会通过中介机构来向社会发行股票。该方式手续繁杂，发行成本高，但股票的变现性强，流通性好，有助于提升公司的知名度和扩大影响力。

不公开直接发行，只向特定对象直接发行，虽然不需要通过中介机构代销，灵活性较大，发行成本低，但发行范围小，股票变现性差。

股票的销售方式。股票的销售方式有自行销售与委托销售方式。其中委托销售又分包销与代销。

我们初次发行股票时，如何确定股票的发行价。确定股票的发行价，应该按股票的内在价值来发行才有发行成功的可能。我们假设市场是有效的，信息是公平可获得的，投资者只会购买价值没有被高估的资产，也就是说只有我们的股票发行价小于等于股票内在价值时，投资者才会选择投资，只有投资者愿意投资，我们才能发行成功。

所以确定股票的发行价本质上在于如何确定股票的内在价值，而股票内在价值的确定本质上是对股票价值的评估，而这属于债券与股票价值评估章节的知识，只是债券与股票价值评估属于投资范畴，是站在投资者角度，而我们这章是站在筹资人角度，但确定股票价值的方式是一致的。

若资本市场不是有效的，我们确定股票发行价的方式是由发行人与承销的证券公司协商确定，确定的基础通常参考公司的经营业绩、净资产、发展潜力、发行数量、行业特点、股市状态等，确定发行价格。

股权再融资。股票的发行分为首先与再融资。股权再融资的方式包括向现有股东配股和增发新股融资。

配股是指向原普通股股东按其持股比例、以低于市价的某一特定价格配售一定数量新发行股票的融资行为。

通过配股方式实现再融资，不改变原控股股东对公司的控制权和享有的各种权利。配股主要是有针对性的公开发行，针对原有股东的一种销售行为。

当采取配股方式实行股票发行再融资时，本质上是给了原股东一种配股权，而这种配股权本质上是给原股东的一种看涨期权。

若企业采取配股的方式实现股票发行再融资，需要满足一定的条件，配股的条件相较首先，更为苛刻。除了满足首先的条件外，还应当符合下列规定：

拟配售股份数量不超过本次配售股份前股份总额的30%；控股股东应当在股东大会召开前公开承诺认配股份的数量；采用证券法规定的代销方式发行。

配股并不是可以任意配送，最多配送原股份的30%；配股不能成为非控股股东的财富收割机，控股股东必须公开承诺自己认配的股份数量，销售方式只能采用代销的方式，而不能采用包销与直接方式，这样可以最大化地保护各股东的公平权益。

我们知道采用配股的方式实现发行的再融资，本质上是给原股东的一项看涨期权，即我们采用折价配售的方式，因为折价配售，配股完成后，市场上的股票基准价必然会被变相拉低，如何计算配股后的基准价呢。书本上将这种基准价称之为除权基准价。

我们该如何计算配股除权参考价呢。我们可以根据定义，用配股后的总市价除以配股后的总股数便可以计算出除权价。即除权价等于：

（配股前的股票市值+配股价格*配股数量）/（配股前股数+配股数量）

因为配股前的股票市值=配股前的股票数量*配股前的股票价格，将分子分母同时除以配股前的股票数量，除权价的公式变形为：

（配股前的每股价格+配股价格*股份变动比例）/（1+股份变动比例）

但是有一点我们需要明确，除权价的计算结果只是一种配股后的理论价，我们也可以理解为配股后股票的内在价值，但是实际的资本市场并不是完全有效的，市价有可能高于股票当前的内在价值，也可能低于股票的内在价值。若实际股价低于除权基准价，我们称之为贴权，反之，我们称之为填权。

因为配股权本质上是一种看涨期权，我们如何计算配股权的价值呢。这里要注意，我们计算的是一种配股权的账面价值，且默认的是每张配股权的账面价值。在这里，我们并不需要通过复制原理或者风险中性原理来计算配股权的价值。那如何计算呢。

每股配股权的价值=（配股权除权参考价-配股价格）/购买一股新股所需的股数。

怎么理解这个公式？首先，公式中的配股价是指看涨期权的执行价。我们知道，当股价低于看涨期权的执行价时，看涨期权的内在价值为0，所以我们这里计算是其实是假设配股后的除权价高于配股价格的情形。

虽然该公式计算看涨期权的价格本质是期权的内在价值，但是与期权章节所讲的内在价值也有不同。不同之处在于期权章节中计算期权的内在价值时是标的资产的市价高于执行价格的差额，而配股虽然也是看涨期权，但计算其内在价值时，不是标的资产市价与执行价格的差额，而是配股后除权参考价与执行价格的差额。因为配股权并没有严格意义上的标的资产。

配股权价值，指的是看涨期权的内在价值。这里我们一定要深刻理解。

除了配股，股权再融资还可以采用增发新股的方式。下面我们再来了解下增发新股。

增发新股又可以细分为公开面向公众增发与面向特定对象的非公开增发，非公开增发，我们也称之为定向增发。

股权再融资对企业的影响。首先，股权再融资，不管是配股的方式还是增发新股的方式，都会同时增加资产与所有者权益，从而改变长期负债与所有者权益的比例，说明资本结构会被动发生变化， 筹资会导致资本结构的变化，而我们前面章节学过，资本结构的变化，会对企业价值产生影响。

下一篇文章我们继续讲解长期债务筹资的相关内容。