初阅之刚性泡沫
初阅 | 《刚性泡沫》
2017年中，有幸在某书评中看到了朱宁教授的《刚性泡沫》，随之便购买了一本。一直放置着，直到近期才开始翻阅本书。本着分享思想感悟原则，小记了初阅之感。
本书的开篇，便讲解经济学中的泡沫一词。MBA智库定义经济泡沫为：“虚拟资本过度增长与相关交易持续膨胀日益脱离实物资本的增长和实业部门的成长，金融证券、地产价格飞涨，投机交易极为活跃的经济现象。” 从经济学的角度，泡沫最终必定会破灭，回归到正常经济状态。但中国经济在经济学家眼中，始终很难达成一个共识。而本文的作者朱宁教授，折了个中，既不说不破，也不说破，亲切地称呼中国经济为“刚性泡沫”。
书中的第一章介绍了刚性泡沫中的三个典型表现：债务（信托、债券）、房地产、A股。
债务：
(1)信托违约：
2014年1月，市场普遍意识到，由中诚信托发行的一款信托产品即将面临违约的风险。这款产品是山西振富能源公司通过中诚信托公司和中国工商银行分三次发行了总计30亿元的信托产品。资金的主要用途，是在逐渐上涨的煤炭价格的牛市中，进一步扩大公司在煤炭领域的产能。
但是随着美联储量化宽松政策的退出和全球能源价格的下滑，该公司的经营状况和财务状况随之受到极大的影响。“中诚信托事件”是中国信托产品发行史上第一例濒临违约险境的事件，本应引起广大投资者关注，没想到却并没有在中国投资者心中激起太多的涟漪。文中指出，这并非是因为投资者信奉儒家或者道家的精神而显得神闲气定，或是国际投资者所不具备的风险承受能力。而是因为中国投资者非常相信中国经济和金融体系中广泛存在着“隐性担保”，也就是说中国投资者相信就算违约，也会由人为其埋单，所以不需要担心自己的投资和资金安全。果然，随着时间的推移，中诚信托和工商银行达成协议，将联合山西省政府一起解决这一问题。之后的信托行业中的违约时间，“中诚信托事件”处理方案，也变得越来越常态化。
(2)债券：
讲述了第一例中国信托产品的濒临违约事件，那么也说说中国资本市场上第一只违约的公司债券——上海超日太阳能科技股份有限公司发行的“11超日债”。由于过去3年中连续亏损，超日太阳能2013财年的收入比前一个财年下降了66.23%。与此同时，由于财务状况持续恶化，超日太阳能的股票面临着被深圳股票交易所停牌的危险。
有趣的是，中国的投资者好像对这只违约的债券一点都不担心。其中一个重要的原因是，破产和违约在中国不是一个广泛为大家所了解的概念，而且违约和破产也是大家尽可能避而不谈的话题。由于中国社会对于公司和个人破产的这种漠视或者回避态度，每年在中国社会申请破产和成功完成破产保护的企业数目还不如荷兰和比利时这样的欧洲小国每年所处理的企业破产案例多。
按照财政部发布2018年1-4月全国国有及国有控股企业经济运行情况，4月末，国有企业资产总额1668117.2亿元，其中负债总额1084842.9亿元，杠杆率达到65%，反映出国有企业对中国企业高负债率负主要责任。并且根据银行贷款数据和债券发行的数据表明，80%的中国公司债和企业债是由国企发行的，而这种趋势愈演愈烈。
企业高负债却不能通过破产实现退出，直接结果就是产能过剩。就像为了保护羊群，猎杀了草原上的所有的狼。国企和地方政府背负了如此沉重的债务，它们如何在一个公平公开的市场环境存活和发展呢？答案的核心在于政府的支持和保证，各级政府在获得国企和地方政府融资平台所提供的资金和帮助的同时，也会动用政府可支配支援帮助他们。这些支持包括垄断性行业的准入权、重点核心项目参与权，包括政府采购、退税和其他财政支持。
对国企而言，政府提供的最有利的帮助就是在一个金融压制的社会和经济体中，获得了大量低成本的资金。由于信贷规模的控制和中国资本市场的局限，中国的资金市场一直是卖方市场，无论是谁，只要可以获得管制内的资金和廉价的贷款成本，并在市场化的经济和高昂的融资成本之间进行套利，就可以轻松获得丰厚的利差和收益。
房地产：
2014年中国的房地产调控，导致全国爆发了多起开发商售楼处或办公室被破坏的案件，而破坏者不是别人，恰恰就是刚刚在这些楼盘购买了房屋的购房者。这些购房者光天化日之下打砸售楼办公室，甚至挟持销售人员作为人质，似乎完全无视法律。但他们认为他们自己也是受害者，说他们现在的房屋售价比之前购买的房子价格下降了15%~30%，给他们带来了巨大的浮亏。例如，杭州的一个楼盘在2014年年初售价约为18000元/平米，几个月后，由于市场低迷，开发商将售价下调到15000元左右，直接导致年初的购房者损失高达16.7%。
从市场经济角度分析，需求和价格是成正比的，2014年政府调控房价，房地产市场需求低迷，下调价格正是政府和广大购房刚需者想看到的局面。虽然对于下调前的购房者造成了一定损失，但房地产和其他投资领域一样，都具有风险，人们本该对其进行的投资行为所蕴含的风险有充分的意识。但由于对于房地产市场持有天真的、过分乐观的预期，导致人们忽略了背后的风险。
虽然下调价格对房屋投资者造成损失，但过去十多年里，中国房地产的大趋势一直是上升的，许多因房价上涨而获利的购房者，没有一个人愿意把自己因房价上涨而获得的投资收益，拿出来和房地产开发商分享。这就是人们只在乎眼前自身的利益，却不会考虑利益的来源和产生的原因。或者又是说一个人变成了曾经自己最讨厌的样子了。
由于中国的投资环境的特殊性，中国房地产开发商和地方政府对购房者这种讨说法和要求赔偿损失的行为往往是有所回应的。在购房者的集体抗议和要求下，地方政府会介入购房者和开发商之间的争执中。在绝大多数情况下，政府都会建议开发商给予购房者一定的补偿，毕竟没有一个地方政府希望自己的辖区内，出现了社会不稳定的因素和苗头。由于开发商在土地招标和项目审批时都必须要和地方政府搞好关系，很多时候，开发商都会屈从地方政府的指令和压力。正所谓，君要臣死，臣不得不死。
然而这些抗议行为很可能令市场预期产生不健康的扭曲。房地产投资者通过自身的维权行为，将消费者购房的风险转移到了开发商和地方政府的身上。房地产投资者因此可以不负责任、肆无忌惮购买房产，进行房地产投资，而不必为这种投资可能带来的风险和损失负责。
A股：
中国的A股市场里有超过一亿的中国股民，同时也是全球规模最大的资本市场之一。然而不幸的是，中国的A股市场也存在着根深蒂固、影响深远的隐性担保。
在2015年的牛市的破灭中，中国的沪深300指数从最高点的6100点左右，一路下探到2000点。在这一下跌过程中，很多中国投资者通过各种方式表达了对中国证监会及各监管层的强烈不满，并要求中国政府和证监会采取行之有效的措施，保护投资者的利益，保证股市上涨。大多数提此要求的投资者，都是那些随着市场下跌，蒙受了巨大损失的投资者，而且相当一部分是对投资了解不深甚至完全没有了解的投资者。
和中国房地产投资者一样，A股的投资者在市场上涨、获取投资收益时，却不会对证监会和政府表达什么。他们都因为短期发了大财而欢欣鼓舞，将投资收益的功劳给予自己的价值判断和眼光，并相信这一趋势将会持续下去。遗憾的是，他们没有意识到，在市场暴涨的背后，可能存在市场暴跌的风险和损失。
中国证监会与其他证券市场的监管机构使命不经相同。美国证监会。其主要目的在于保证资本市场的秩序、公平和稳定。而我国的证监会还有一个重大使命，那就是要促进中国资本市场的发展。其实，国际上的证券市场监管机构的职责只有一条，那就是保证市场上的信息披露公正、公平、公开。市场上的所有投资者都同样受到证券法的保护。我国证监会这种保护投资者的良好初衷和用心，反而令投资者认为投资是一项不需要学习、不需要花精力学习的活动。从而，在隐性担保下，披着投资的羊皮在投机。
不会违约的政府
无论是债务、房地产、证券市场，都有一点共同之处，就是在经历一次次的国际质疑，但又一次次地获得新生再创新高。
其中一个很重要地原因，就是源自政府地刚性兑付和隐性担保。自从2009年政府为了稳定和推动经济发展所推出地4万亿刺激政策以来，中国ZF积累了大量地显性债务，对此国际组织和各国政府都给予了高度关注。为了回应国内和国际对中国债务增长的高度关注，中国国家审计署在2013年下半年进行了一次地方ZF债务审计工作。这次结果显示，ZF的债务达到30.23万亿人名币，其中地方政府债务达17.9万亿人名币。
下图为2018-2025年地方债到期的规模（数据来源于公众号：扫雷小组）：
地方债到期规模
近期发生的为解决债务危机的方案：
- 1.债务置换： 就是将企业和地方政府、甚至是中央政府到期应该要偿还给予银行的债务暂时不偿还，再发行新债还旧债，但至少要发行原债务额度130%的新债才能偿还旧债。
- 2.债转股： 是指国家组建金融资产管理公司，收购银行的不良资产，把原来银行与企业间的债权、债务关系，转变为金融资产管理公司与企业间的股权、产权关系。就是债权变股权，如果在二级市场卖出，就会利空其他股民，俗称空手套白狼。
- 3.实施宽松的货币政策： 4月末，广义货币(M2)余额173.77万亿元。
最后，建议大家可以阅读《刚性泡沫》、《时寒冰说：未来二十年经济大趋势》，部分观点或许偏激或不准确。但请以学者的态度尊重作者。一个人正是因为明确了立场，才会有独特的观点，不管对错，因为思考的角度不同。
