看似关爱的伤害——随笔

【578】看似关爱的伤害—原文出自杨天南老师的《一个投资家的20年》（2016年7月31日）。其文摘要如下：

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近10多年来，由于金融危机的此起彼伏，市场动荡不已，如何控制产品的“净值回撤”成为业内人士的口头禅，人们似乎一边倒的认为“净值回撤小”的产品就好。“净值回撤小”翻译成俗话就是：“股市下跌时你不在”。但历史经验表明，那些能成功地避免下跌的，同样可以成功地错过上升。凭什么涨的时候你在，跌的时候不在？

相对于投资大众的非专业性，由银行、信托、证券公司、第三方等“专业人士”组成的渠道经销商本应负有教育引导的责任，以求投资人回报最大化。但现实是，渠道商通常会迁就市场偏好，熊市之时大卖保本产品，牛市之时大卖进取型产品，因为这样推销起来容易得多。

对于投资管理人而言，跌下来之后清盘了结倒是最容易的解脱方法，因为跌50%需要涨100%、跌25%需要涨33%才能恢复到原位，难度很大。此外，由于私募基金的收费方式通常使用“历史高水位法”，只有净值创出新高，才能取得业绩费。由于在相当长的时间段处于“白干”的状态，还要忍受精神上的折磨，所以大跌之后清盘对管理人而言往往也是上佳之选。

例如，以业内为例行的20%业绩费而言，一只1亿元的基金，下跌至0.5亿元之后，从0.5亿元回到1亿元需要上涨100%。在这个翻一倍的上涨过程中，没有一分钱的管理费。但是如果跌到0.5亿元时清盘基金，同时成立一支新基金，在同样以0.5亿元到1亿元的过程中，管理人可以取得0.1亿元的业绩提成。两者经历同样的历程，管理人获利却相差巨大。于是，咬牙坚持远不如另起炉灶。

历史上，美国著名的老虎基金1998年鼎盛之时管理230亿美元的资金，到2000年清盘时只有65亿美元。当年我还在美国读书，闻听这个消息万分遗憾并十分费解，因为65亿美元，即使在今天也是令人羡慕的规模，解散多可惜。时至今日，分析老虎基金从辉煌到解散的文章连篇累牍，多是总结其投资失利的经验教训，但至今没有一篇文章提到，导致这段历史结局的一个很重要的原因就是，回到原来的历史高位太难了。曾经年轻的我们。用了十几年的时间，才洞悉其中的奥妙。

同样，如果巴菲特和芒格当初采用的是结构化投资工具，早已被清盘数次，哪有今日之辉煌？熊市之时，结构化产品的设计以保护为名，其实剥夺了投资者未来的潜在回报，看似关爱实际上却是伤害。

随笔

这种一味迁就市场偏好的结构化产品，偶有耳闻。我个人的理解，其本质是一开始管理人就将自己的利益至于投资人利益之上了。募资初期，管理人一味追求规模，以便自己赚取更多的管理费，从而设计“明股实债”的产品吸引追求绝对安全的大资金（这些资金并不全部都是合适的资金），给未来回撤被动平仓埋下地雷，这地雷就是最终清盘的最主要原因。如果管理人真是将投资人利益放第一位的话，应该以合适的资金启动，集中精力将业绩做起来，其后更多合适资金自然会来，而不是一开始就追求资金规模。所以，真正合格的管理人首要任务、也是唯一最重要的任务就是打造资金的长期稳定回报！