一级-第8期0413笔记下-刘洁

第二节PE/VC 的募集思路及投资策略

资金来源分类

基金的募集：通常采用有限合伙的架构

主要原因有风险隔离，双重征税，三类股东问题

对外募集的前置要求：

按照目前基金企业协会的要求，私募企业要对外募集资金，必须资金管理人等级一级产品备案。

目前备案要求不断趋严，要求管理人登记之后半年内发行产品。公司高管具备任职资格，风控负责人具备合格经验，具备一定数量通过基金从业证书的从业人员。

私募基金因为其私募特点，与公募基金相对，不得公开募集及宣传，需要履行严格的投资者适格审核

合格投资者的要求

个人：净资产不低于300万或三年年均收入不低于50万

企业投资：净资产不低于1000万

独立运营主体风险隔离，独立法人一定程度上的风险隔绝管理人代表基金进行投资，管理

治理结构董-监-高，同股同权GP-LP结构（决策权和所有者权益的分离）投资者-基金管理人（非制式化合同）

税收问题15-25%双重征税为个人投资者代扣代缴无代扣代缴义务，擦边球，一定程度上规避营改增的税收负担

三类股东问题无影响无影响有影响，

私募基金的法律主体包括：

普通合伙人GP：出资较少，负责基金运营并承担无限责任，一般提取20%收益

有限合伙人LP：主要出资方（通常占比90%以上），不参与基金运营，承担有限责任，一般提取80%收益

基金管理人：按照基金合同的约定，负责基金资产的投资运作，在控制风险的基础上保证基金投资收益的最大化。基金管理人可以由GP担任，也可由非GP的其他方担任，基金管理人需要具备管理人资格。

目前基金主要的募集面向对象：

代销方式

商业银行私人银行部（面对高净值客户代销）

证券公司营业部/私人财富不（面对机构及高净值客户代销）

第三方理财（面对高净值客户代销）

直投方式：

政府引导基金（要求一定反投比例）

市场化母基金（诺亚财富，前海母基金等）

实业央企国企（中字头的企业，主要资金来月与墙柱梯投信）

上市公司（账上货币资金，闲置资金，注意可能会影响后续再融资）

高净值客户（需要满足合格投资者要求，富豪二代，上市公司股东）

各类LP对比

市场化的母基金：

PE机构需充分利用这个渠道，无需直接对客户，PE可以派专人，专门的团队去联系这些母基金公司以便及时沟通

各地方政府引导基金：

地方政府引导基金委财政拨款成立，要求固定返投比例

政府引导基金审批冗长

政府引导基金不允许做劣后，不得承担超额风险

银行资金：

事实上，银行资金是市场的最大来源之一

优点：凭借自己发产品而创造出更大的流动性支持

借道通道，合作成立基金：

通过和信托公司，基金子公司，券商资管等合作，银行理财资金认购信托/资管计划，进入有限合伙作为LP。合作机构包括政府，其他金融机构等。在资管新规下，该种方式存在过多曾嵌套，受到一定影响。

设立债转股实施机构：

《金融资产投资公司管理办法（试行）》洁净转让和真实出售的前提下，允许银行理财资金依法依规用于交叉实施债转股。

投贷联动：

在PE投资机构对项目企业进行评估和投资之后，商业银行以债权的方式进行跟进，对企业进行投资，形成股权投资和银行信贷之间的联动融资模式。

通过境外子公司投资平台进行境内投资：

各大银行通过旗下子公司，作为出口方式，对外做股权投资。

保险资金：

以间接投资为主，是指保险公司投资股权机构发起设立的股权投资基金等相关金融产品的行为。

作为GP 的运作模式：

获得PE牌照的险资机构

基金管理公司GP                  社会出资人LP

私募股权投资基金/母基金   投向：成长基金，并购基金，新型战略产业基金，夹层紧急，创业投资基金及相关母基金

项目标的                  投向：国家支持的重大基础设施，战略性新兴产业，养老健康医疗服务等

保险资金在股权投资上的优势：天生久期匹配，资金的监管合规，契合的风险收益，巨大的配置压力

作为LP的投资要求：

被投资的创投机构具有5年以上创业投资管理经验，历史业绩优秀，累计管理创业投资资产规模不低于10亿元。

为创业投资基金配备专属且稳定的管理团队，拥有不少于5名专业投资人员，成功退出的创业投资项目合计不少于10个，至少3名专业投资人员共同工作满5年，投资决策人员具备5年以上创业投资管理经验，其中至少2人具有3年以上企业管理运营经验。

保险资金投资的创业投资基金，应当不是基金管理机构管理的首只创业投资基金，且单只基金募集规模不超过5亿元。

保险公司应当强化分散投资原则，投资创造投资基金的余额纳入权益类资产比例管理，合计不超过保险公司上季度末总资产的2%，投资单只创业投资基金的余额不超过基金募集规模的20%。

上市公司出资：

许多上市公司以设立产业基金的方式参与私募股权投资基金中，上市公司可以在产业基金中担任LP并出资由子公司担任GP

投资领域一般为上市公司量身定制，一般为上市公司产业链上下游或上市公司想要进入的新兴战略业务，投资决策主要是上市公司占据主导地位

个人投资私募股权基金的要求：

具备相应风险识别能力和风险承担能力

投资于单只私募基金的金额不低于100万

单位投资者净资产不低于1000万，个人投资金融资产不低于300万或者最近三年个人年均收入不低于50万。其中，及拟融资产包括银行存款，股票，债券，基金份额，资产管理计划，银行理财产品，信托计划，保险产品，期货权益等

筹集要点：筹集尽调关键点

尽调材料准备：管理人，往期基金，底层项目资料，往期LP

合伙人访谈：简介，项目案例，投资心得，激励机制

LP访谈：投资逻辑，投资金额，投后沟通，收益及返还

基金条款：门槛，call款方式，管理费/carry，投资范围/限制

投资策略：

按照企业发展阶段分类：

成长阶段：

种子期（天使投资）：

投资主要看项目团队，退出方式靠之后的转让

--团队，产品完善，风险投资，战略投资（A,B,C轮）

VC：投资项目需要有一定产品雏形，未来增长可期

PE：投资项目相对成熟，利润爆发值得期待

--利润成型，运作规范（pre-IPO/并购）

Pre-IPO/并购：项目产品基本成熟，利润稳定，瞄准资本市场路径，通常有比较明确的退路

--上市公司

PE/VC投资风格

财务型投资机构：

投资一般不特定分行业和领域，可以有偏好，但只要认为是机会，有价值就会投资

绝大数舒畅投资机构属于这种类型

不参与企业经营管理，以退出实现收益为目的

领投：领投方的资金金额占极大比重

在相关事务处理上承担主导作用，比如本轮投资的尽调谈判，估值定价，权力条款，时间进度以及各种协议流程等

领投方可以借投资项目融入跟投方的圈子，这可能会为领投方其他投资项目带来附加价值。

产业型投资机构：

通常本身股东背景或从业人员具备一定产业背景

投资围绕一两个选定行业进行投资，大多按照产业上下游进行投资，专业能力强，投资少而精，国内此类机构数量少。

参与企业的战略管理：上市公司下属私募平台多为此类，所投资项目与上市公司原有业务具有较强协同性，具有为上市公司培育，筛选目标企业的特性，与上市公司具有良好的联动性

跟投：

跟投方主要跟随领投方进行跟随投资，投资金额相对较少，获得的权利和承担的义务也相对较少。

跟投的本质是基于对领头的信任，投资的是领投放的圈子，背景资源和专业能力。

判断项目：

投资标准：

行业前景：

        符合未来产业方向

        上下游中议价能力

        市场容量和空间

企业竞争力：

    行业领先地位

    盈利能力，快速成长

    核心技术和产品

退出方式：

    IPO

    产品并购

    大股东回购

Pre-IPO项目关注要点：

主体资格：存续期限，项目企业的股改情况，股份制改造过程是否不存在重大瑕疵

项目企业合法经营，符合国家产业政策，不存在重大纠纷及股份瑕疵

最近三年（创业板2年）内主营业务和董事，高级管理人员没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更

独立性：具有完整的业务体系和直接面向市场独立经营的能力，在独立性方面不得有其他严重缺陷。

       资产完整，人员独立，财务独立，机构独立，业务独立。

       与控股股东，实际控制人及其控制的其他企业间不得有同业竞争或显失公平的关联交易。

持续盈利能力：发行人资产负债结构合理，盈利能力较强，现金流量正常，主要看公司的商业模式是否适应市场环境，是否具有可复制。公司的盈利质量，包括营业收入或净利润对关联方是否存在重大依赖，盈利是否主要依赖税收优惠，政府补贴等非经常性损益，客户和供应商的集中度如何，是否对重大客户和供应商存在重大依赖性等。

内部因素：核心业务，核心技术，主要产品及其主要产品的用途和原料供应等方面。

外部因素：所处行业环境，行业中所处地位，市场空间，公司的竞争特点以及产品的销售情况，主要消费群体等。

规范操作：公司治理结构，内控制度完善，核心管理人员未受处罚。

          公司最近36个月内未受到行政处罚。

多维考察项目：

产品，技术至上

团队就是一切

投资概率论

并购式投资

不同种类私募基金对比

银行系：

优势：信贷业务优势，对于企业情况深入了解，加强项目积累，建立企业库，项目池

      投贷联动，提供综合融资服务

      资金规模大

风格：资金规模大，以充沛的项目资源和投资资金优势，投资后期项目为主，往往对股东背景和风控要求较高，投资联动优势大

发展：目前在政策上限制较多未来“银行资管子公司”设立后，可能将有更多的资金进入场从事股权投资

券商系：

优势：背靠券商，在专业人才和资金上有优势

      过去主要依靠投行自己的承销保荐项目

      为主投行在充分在项目退出方面提供支持，可同时满足企业在融资及上市时的服务需求

风格：以Pre-IPO及后期成熟项目为主，一般没有固定偏好行业，和投行联动较多

发展：股权投资行业的“‘正规军’”，中国PE/VC市场中扮演重要角色，但项目判断及增值服务能力仍需加强

国企系：

优势：集合政府财政及国企，央企资金

      凭借其专业化市场化运作赢得投资者信心

      市场化运作，多元化项目来源

风格：具有资金量大的特点，通常有比较固定的偏好产业，投资金额大，退出渠道包含并购渠道

发展：由于背景具备相当优势，且投资策略有别于一般PE/VC基金，为市场中的重要参与者，但数量较少

民企产业系：

优势：依托母公司产业体系内资源，深入挖掘产业优质企业

      项目与母公司业务发展可以有效联动

      部分人员来自于母公司，大部分采取市场化聘用方式

风格：一拟上市企业为主，同时兼顾产业并购投资表的，具有很强的增值服务能力，尤其在产业整合，订单驱动等方面具有资源优势

发展：股权投资参与积极性高，在行业中占据优势地位

民营市场化：

优势：广阔的市场脉络，对中国市场动向敏感度高

      决策流程相对简单，灵活

      项目主要自主开发及依靠合作方

      核心团队成员来源较为多元化

风格：以专业与品牌为基础，靠全国布局方式获得项目源，以拟上市公司投资，具体行业限制不多，投资规模布丁，增值服务有优势

发展：有效调动民间资本参与股权投资积极性，未来需在规范运作及风险控制等方便着重加强

外资系：

优势：更具品牌优势，具有多年投资经验的积累，在境外资源及投资技巧方面处于领先地位

充分利用机构全球资源网络，资金实力雄厚

以自主发掘为主，较少与其他机构联合投资

团队成员具有多年海外工作经验，执行团队多由华人组成

风格：国际化运作，投资流程严禁，多针对科技领域及新兴行业进行投资

发展：继续深耕中国，未来仍需加强中国本土决策，增强自身竞争力

私募股权投资基金的投资逻辑：

经济环境与私募股权投资基金的回报率

经济环境于私募股权投资回报率息息相关，但并不是正比关系

经济环境较差背景下，企业估值，议价，资金链处于低谷期，私募股权投资基金可以用相对低廉的价格获取股权，退出时能实现较高的回报

从历史业绩来看，私募股权投资基金往往可以成功穿越经济周期，回报率远远优于同期的股票市场

私募股权投资基金不是所有项目都盈利

所投资项目中，60%是不赚钱的，基金的整体表现大部分取决于其中30%左右的10倍回报项目，如果出现一个百倍回报的独角兽项目，可以大大提升整个基金的投资回报率

私募股权投资基金需要做到的是成为独角兽企业不断发展壮大的重要推荐

如何寻找，捕获独角兽项目已经成为私募股权投资基金的主要目标

股权投资基金收益率永远不是直线上升

以时间为横轴，收益率为纵轴画线，轨迹大致类似于J

私募股权投资基金的正回报通常出现在基金寿命的后几年，而在此之前，基金存续的早起阶段，私募股权基金的价值经常是负的，且下降的

成功的私募股权投资是需要时间去培育的

基金体量的大小不是成功与否的决定因素

从基金团队的人员构成来看，人数的精简在于保证信息的及时传达，共享和讨论保证其完整度，零误差，最高效的目的。

私募股权投资基金体量大小同意不能成为项目投资成功与否的决定性因素。

私募股权投资需保持专注＋坚持

认清J 曲线，开始一个投资项目之后最少要2-4年才能取得正收益

核心竞争力：

业绩的竞争，时间的竞争，品牌的竞争

投资能力，募资能力

打造PE机构核心竞争优势

投资端

差异化：投资阶段的差异化: PE/VC，并购，PIPE

        投资方式的差异化：股权，债权，可交换债

        聚焦市场的差异化：国内市场，国际市场

        满足不同投资者的差异化需求：风险偏好，资金来源，时间匹配，货币种类

差异化定位打造专业化能力，专业化程度形成差异化优势

专业化：业务模式的专业化：传统创投，与上市公司，大型产业集团或行业龙头进行并购合作，资本管理

聚焦行业的专业化：TMT，先进制造业，大健康，新农业，节能环保，战略稀缺资源等

未来趋势：

PE和VC的混合交叉越来越多，简单的套利成为过去式，对投研的能力要求会越来越高

从过去的重募集和投资，轻管理和退出，到逐渐更为精细化的管理和主动地寻求退出。

投资经理对人才的能力和资源要求会越来越强，会是一个具备很强综合竞争力的岗位。