2015年A股投资展望：狂热与踩踏
好故事要有Happy Ending。当有更便宜的比价时，当市场的预期从未来转向当下时，股息为王。“新常态”意味着“滞胀”甚至“通缩”，2015年，未来的无限可能，即将让位于当下的优势地位和现金获取能力。高股息股在2014年的逆袭，背后正是这一逻辑的驱动，而2015年，成长逻辑向优势逻辑的转化，可能会更加剧烈。
而且这是一次社交网络时代的“牛市”，长尾效应和马太效应同时并存，情绪传染的速率和反身性的强度，都远远超过以往我们的经验。一秒钟手机开融资的时代，加杠杆有多快，去杠杆就有多快，一不留神，十档报价的二十级台阶，就能让你毕生努力化作灰飞。
2013年年中，上证50的日总成交额仅有150亿左右，与创业板整体相当，而时至2014年末，中信证劵一只股票就已经超过创业板日成交额的总和。双向交易时代的单边行情，让过去2年间“空股指多小票”的策略彻底被爆。展望2015，我们或许能够看到公募们在小票上挥泪斩仓，而重新回到超配大型权重上面的情形：流动性枯竭，才是杀死某个品种的那一刀。
上半年坐价值的轿子，下半年捡成长的尸体，2015年的策略实际上正是2013年逻辑的反身。
1.阴极阳生，否极泰来
谁来买，卖给谁？当看待股票的时候，我们必须思考这个问题。你是去玩少女养成，还是准备去当接盘侠？2011年初，公募基金持有了潍柴动力接近44%的自由流通股份，当时也正是这只股票股价的最高点：无人接盘的烦恼来了。90多元时期的潍柴动力，行情里买单卖单都是个位数，事实上已经丧失了流动性。
我们现在去翻看2014年的三季报，你会发现，中石油、中石化里面几乎没有主动型公募基金，今年涨了近300%的太原重工，也没有，银行股呢？更是没有。只有30亿股自由流通的中石油，其三季报股东数竟高达90万户，所以我们看到中石油轻松两个涨停的时候，不要奇怪；因为光大证券的杨总，已经在2013年帮我们测试了这种情况：区区百亿买单，就让几万亿市值近乎涨停。
只有90多亿自由流通A股的建行和不到70亿自由流通A股的中行，在14年中实际只有400亿不到的流通市值和极度分散的持股结构，在万亿规模的全市场融资资金面前，这根本不是大象，充其量是能算是一只大一点的猪。
我们亲爱的朗玛信息老师，宝盈一家基金就拿了20%+的自由流通股份，是否感到了一丝寒意？股民朋友，观景台视线是很好，但你千万不要在跨年夜的时候站在外滩的那个台阶上。再比如碧水源老师，以30亿左右的营收规模，12亿的一致预期净利，48亿的净资产，维持370余亿的市值，比起宇通客车以230亿左右的营收规模，24亿左右的一致预期净利，92亿的净资产，维持330亿的市值，谁更困难？是的，你说碧水源高成长，宇通也差不到哪去，而论分红回报，后者要好得多。
2.十年周期的意义。
市盈率是市场利率的倒数，这是15年前我大学时代学习财务管理时印象最深的一个公式。那个年代，正是519行情和纳斯达克泡沫的时期，新经济的故事换汤不换药，在2012-2014年又讲了一遍。市场环境也是那么巧合：1997年的亚洲金融危机，2008年的美国次贷危机。克林顿繁荣吸干了东南亚的资金，而WTO繁荣，则让美元资本大量流向中国。
如果我们回看历史，519行情实际上伴随着国有企业的解困融资，大下岗和萧条的基本面，最后以债转股和一地鸡毛的国有银行坏账大剥离告终。自贸区和“一路一带”，与“加入世贸”，是不是可以类比？事后看来，当时很少会有人想到，加入WTO实际上摧毁了依靠“倒配额”为生的国营外贸体系；而这在最初是颇为被很多人看好的，而彼时“零首付”、“送户口”惨淡经营的房地产业最终却成了大赢家。
我成长于山西的煤矿矿区，在我高中到大学的岁月里，那是极为惨淡的景相，在2000年左右，5500大卡动力煤的坑口价只有35元每吨，国有煤矿欠薪几个月是常有的事，整个大同矿务局从局长到工人全部只领300月一个月的工资，有的百万吨产能煤炭企业账上只剩下几万块的流动资金。后来十几年间发了大财的煤老板们，有些实则当时是被迫接盘：从事井下最危险工种的掘进队包工头们（当代中国经济中最早的外包行业之一，因为死亡率很高，本地工人是不会去干这个的）很多是浙江福建人，他们被迫讨薪的结果，是拿到了众多小矿用于冲抵债务的股权。我一直认为，这些煤老板最该感谢的人有两个，一个是本拉登，一个是小布什；若不是此二位的“911”二人转，也就没有后来原油的超级周期和煤炭价格随之十年涨20倍的超级牛市，纽约的两栋大楼倒了，其余波至今未歇：令狐家族的核心资本来源，正是山西的煤炭。伴随着2012年6-9月间的煤价崩盘，这个政商家族的生命在当时，实质上就已经画上句号。
回顾当时的境况，正是为了提醒当下的我们：资本主义的必然后果就是周期，十年来一次。当2011年拉登挂了的时候，那就是一个明确的信号：美国十年大印钞要退场了，大宗商品的超级周期也要结束了。而煤价下跌，必将带来火电股的业绩剧增，你就该考虑买入股价濒临破净的国电电力和大唐发电了，与之对应，如果你还拿着煤炭股想着等反弹，只可能越跌越低：戴维斯双杀会让你痛不欲生。
同样，回到2014年年中，铁矿石价格此时已经接近腰斩，如果你还不能想到过去数年间原料成本对这个行业的估值约束已经逆转为利好的话，你就会错过以近乎净资产打对折的价格买入钢铁股的机会：这个行业在2014年几乎全部翻番。
中国股市的第三个十年周期，我们大可以断一下代，有心人可看看，14大、15大、16大，17大、18大时整个股市分别对应着什么位置，那么到19大时，他大概率会在哪里？
3.债转股2.0
股票是企业基本面的看涨期权，它的定价在时间序列上是非线性的，这与债务的简单拟线性大不一样。某国股民执着于炒新，就是因为新股和新权证一样会溢价，因为大家总觉得未来会更好，小盘次新讲故事大有市场。而当预期临近兑现反而会折价，比如强赎期的可转债，以及稳定的大蓝筹，这实际上是市场参与者对自己想象力的一种花钱买精神安慰的举动。
很少有人会去思考，平安、中行、工行、石化的千亿转债，其价格长期处在转股价值之下意味着什么，而这种“赖账”的决心会给上市公司做高股价带来多大的动力。推而广之，当地方政府被视为炸弹的几十万亿债务都能以负溢价的形式化为股权，是何种景象？
如果把“党产”和“国资”编制一个资产负债表，当这个表的负债高企而净资产计价越来越低的时候，作为经营者当然有极其强烈的冲动要做高“交易性金融资产价格”，来修复负债表，这个过程，远远没有走完。
在群众不喜欢负责，政府又爱好负全责的某国，债权投资是一个很有意思的事情，是的，我可以给你刚兑，但那可能就是猴年马月了。相信我，这国度95%的人没有“期限错配”的概念，他们的贴现欲望堪称史上最强。在某国，“长期”指的是一个月以后，“战略设想”，说的是不过是五年计划。“一点不能赔，收益越高越好”，所以P2P们只好跑路，上市公司办公室会被融资爆仓的“血汗钱”们占领，就算身家千万，也保持着无产者耍流氓的那套光荣传统。
比起买了信托、微财富和理财产品，不保本就会酿成社会动乱的大爷大娘们，赌输了只会关灯吃面的股民们实在太可爱了，这样的股民当然越多越好。国家层面上的债转股，百利而几乎无害，那大盘自然要先涨点有利可套，这样才能自觉转股。
风险的炸弹不能一直让党和政府来背，消灭无产阶级要从人人变成国家的小股东开始。上港集团的全员持股计划，我认为就是未来国企改革的标准案例。
4.轻资产与地心引力
过去两年间，由于负债成本的高企，市场一直热衷于寻觅“轻资产”品种，但这又是一个悖论：随着公司的成长，它的资产会越来越重。实际上让我惊叹一下小米的奇迹：这家自称估值450亿美元的公司，截止到2013年12月31日，总资产为64.52亿元，总负债60.57亿元，所有者权益3.95亿元，营收265.83亿元，净利润3.47亿元。ROE接近90%，那我们只能高呼“伟大！伟大！伟大！”了，此外，高达93.87%的资产负债率，它真的不是一家金融公司？800倍PB,1000倍PE，以及15倍的PS，只要这吓死人的ROE、杠杆比率和利润率能够再保持下去，到2020年，小米的净资产将达到190亿人民币，年利润171亿，总资产2736亿，1.25万亿的营收，那时，以现价计，它将回到一个创业板龙头股的水准：18倍PB，20倍PE，以及不到0.4倍的PS。
1.25万亿的营业收入，以手机2000元均价来计，需要每年卖出6.25亿部手机，这也不是不可能：2014年苹果卖出了2.43亿部iOS设备，其市值大约4万亿人民币。照此看来，小米届时将市值10万亿人民币，还有30倍的成长空间！
看完我的以上分析，你大概会在心里说一句，“Are you insane?”但，2007年把中国船舶炒到300的，2010年把张裕炒到100多的，和2012年把茅台炒到200多的，和至今仍然爱着网宿科技的，这其实就是他们的逻辑。
我个人在2014年下半年做了98%的业绩，但也只是堪堪回到2012年6月的水准而已，在此前的2年间这个账户亏掉了45%。我们不能只关注成长，还要关注回撤。因为世界的真实是非线性的，波动才是常态，而向下波动更是常态中的常态。彪悍如泸州老窖，其40%左右的ROE也只维持了不过5年，其2013年32.48%的ROE水平跟别的A股比起来已经足够优秀了，但这并不妨碍失落的群众们把它从50一路卖到15。
怎么去理解安全边际？个人认为是三低两高的一个函数：低估值、低价格、低波动以及高ROE和高股息。回顾8年来的每一次大幅回撤，均是因为我那可怜的自控力悖逆了自己的原则：只考虑资金的时间价值，而没有考虑事件的资金价值。
2015年，我个人仍然将努力寻找预期与现实之间的错配，交易价格与实际价值间的错配，以及未知与确定性之间的错配：在低风险的框架下寻找尽可能高的高回报。
人多的地方不要去，狂欢之后往往便是踩踏，或许到了2015年末，我的持仓里真会出现不少创业板吧。
附记：
中美货币政策会反向对冲，日元贬值进程才是A股指数增长的第一推动力，安倍印印印，股市就会涨涨涨，高股息股你大可以买买买，但不要等音乐停了你还在那里傻呆着就行。
