2018-10-10超额收益的来源

最近听了一场某股票私募大佬的报告，感触很深，趁着记忆还鲜活，结合自己以往的认知，赶紧写下这篇文章。

1.超额收益只能来源于交易对手的错误：这是一句大白话，稍有投资经验的人都会认同。投资收益的主要来源有三类，一是现金回报，也就是无风险利率，这个收益率是央行给的；二是β回报，也可以叫做信用利差回报（比如民间借贷的利率高于银行利率，或者初创企业股权投资的预期回报率往往比上市公司股息回报率要高）；第三就是超额收益，也就是俗称的α，这一块属于零和博弈的那部分，也就是你赚了α就意味着交易对手亏掉了，比如你在股市低位（从交易对手手中）买入，高位抛掉（给交易对手），那么这一块的利润其实是对手的损失。你能够成功做到低买高卖的大前提是交易对手发生了误判，如果对手和你一样聪明冷静，那么你就没有办法赚α。因此研究的重点就变成了“目前市场上的大多数人有没有犯错？”如果找不到市场的错误，那么就不要做出行动。

2.常规的风控手段无法应对流动性风险：常规的风控手段只是在观察投资组合的波动而已，对于风险管理的作用比大多数人认为的要小得多，因为一个投资组合一旦形成，其所承担的风险就已经固定下来，只要你在2015年上半年买进了中小创，那么后续风控手段（预警、止损、持仓分散、比例控制等等）都救不了你，因为这些动作大家都会做，而大家一起做的时候就是个悲剧。所以事前风控的作用更大一些，要投入更多的资源在事前风控上面。

3.保守是目前最好的（也许是唯一的）应对不确定性的方法：唯一能够使你在投资中长命的品格是保守，在买进时要求足够的安全边际，在卖出的时候“不去赚最后一个铜板”，许多人做不到这一点与其说是“贪”，不如说是“懒”------不愿意去多花精力寻找下一个合适的投资机会。

4.耐心是非常好的品格：大众总会犯错，但大众不会每天犯错，因此好的交易机会需要耐心的等待，耐心的价值甚至超过了勤奋研究本身，因为真正的好机会往往是明摆着的，而且是“地球人都知道的”，98年的港股，01年的黄金，05年、09年、14年以及今天的A股都是这样。

5.波动和风险是两回事：如果你2015年上半年以103倍的市盈率买进中小创导致账户权益下跌，这叫风险；如果你今天以10倍市盈率买入制造业龙头导致权益下跌，这叫波动。二者有本质的区别，是输家与赢家的分水岭。

6.蓝筹股还有好几年的好日子：

6.1供求关系-----可见将来A股主要的增量供应将来自于中小创（注册制、增发、减持），而增量资金（险资、外资、社保等）则会对大蓝筹有需求

6.2筹码稀缺性------大蓝筹流通市值大比例被汇金、国家队、险资等长线资金锁定，除非股价大幅上涨，否则不可能出现大量供应，在现在价格以下，市场上自由流通的筹码其实并不多

6.3交易对手行为------大蓝筹目前并未被市场超配，从自由流通市值（自由流通市值=流通市值-国家队、险资等长线机构持有的市值）比例来看，还被严重低配

6.4估值------大蓝筹目前的估值处于历史低位，也处于全世界范围内的低位，而且这并不是正常现象（虽然大众认为蓝筹被低估是正常的），蓝筹股正常情况下应该要享有流动性溢价的

6.5市场情绪-----目前市场情绪悲观，因此风险反而不大

7.用发展（增量资金）的眼光来看问题（选股票）：

7.1低估值、高分红、高确定性、高可持续性

7.2无减持、无增发计划（增发意味着大股东认为在这个价位上摊薄自己的股权是划算的，也就是说这里股价被高估）、无同类新股发行

7.3银行、保险、大地产、制造业大型龙头企业

7.4要珍惜0.9倍PB以下的银行，1.2倍内含价值以下的保险，0.8倍以下重估净资产值（=总市值/把土地储备按照当前市价调整后得出的资产价值）的房地产公司，10倍PE以内的制造业龙头企业

8.富人思来年，穷人思眼前：这位大佬的旗舰基金从2017年满仓大蓝筹，到目前为止几乎没有换过仓，2018年1月份上证50连续19根阳线他们都没减仓，问为什么，答曰“我们找不到在这里减仓的理由”，满仓死扛了2018年上半年的回调，大佬看起来这一波只能算是“波动”，根本不能叫“行情”。作为一个私募基金经理，要时刻面对投资人的质疑、每个月的固定开支、竞争对手收益的暂时领先……能有这种气度和格局着实令人敬佩！