重构经济学(35)：从微观出不清市场到宏观周期性运行

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｜张明 著｜

三十五、明斯基时刻海啸

让我们仔细分析，看看明斯基时刻到底发生了什么？

原来，在E”处之前，当实物利息曲线被折旧利息往上抬一点点，“挤榨”折旧投资的结局尚可获得一点点的折旧利息，这对于投资者来说，所有投资的回报还是实实在在的。但是，当处于E”处时，再当实物利息曲线被折旧利息往上抬一点点，却再也无法从折旧投资那儿“挤榨”出任何一点折旧利息了。

另一方面，这也是投资者们所有投资数额最大的时候。

我们知道，经济系统的运行，先是在折旧投资和实物利息两条“夹河大堤”所夹的“水域”中，沿着扩大再生产航线，一直向右方行驶。在这过程中，一方面由净投资累积形成了总投资，另一方面，由于一轮又一轮的生产循环，又形成了累积的折旧投资。

当接近代表充分就业的E点附近时（因为在扩大再生产过程中，折旧投资不断累积导致的折旧利息回报，虽说是“蚕食”消费，但也有可能垫高实物利息曲线，使得“航船”无法真正到达E点），会停留一段时期，以使折旧利息“充分”“蚕食”人们消费。

随后，就是折旧利息“拼命”“挤榨”折旧投资以及实物投资阶段。此时已是“弃船登岸”，改骑“灰犀牛”，沿着折旧投资曲线向左下方倒退行进。这一过程一直持续到E”处的明斯基时刻。

不用说，折旧投资总额随着时间的延长而不断增加，如果追溯起来。从“两堤”相夹的“水域”航行开始，到最佳平衡处E那儿停留，再换骑“灰犀牛”到达E”处，计算起来，这是最大的路程，也是最长的延续时间。也就是说，在这段时期中，再生产的循环次数也达到最多，这无疑让折旧投资总额也达到了极致。

不过在这一路上，投资者和受资者（一般为企业），就像借还粮种的鲁滨逊和孙彬禄一样，均是实实在在的诚信君子：投资者实实在在地投入了自己积攒的储蓄，而企业用实实在在的利息回报给投资者。

如此“铁哥们”似绝对信任的基础，并不是一诺千金的“拍胸膛”保证，而是建立在永久利息流量能换回一笔性资金存量那一公式。（见第二十四节“资本品与租金”所述。）因为在这一路行程中，不管是“航船”在折旧投资曲线和实物利息曲线相夹的“水域”中扬帆，还是骑在“灰犀牛”背上在折旧投资曲线上一步三回头地蹒跚，足额的利息流都能够确切地保证——人们在自认为需要的任何时候——换回足够的现金。而这笔现金数量的多少就是人们曾经付出的投资额——由净投资和折旧投资累积的总和。

但是，就在行进到E”点处，以上的流量利息和存量投资的关系式不再成立了。

“金风未动蝉先觉”，一部分先知先觉的投资者，发现现在归还的利息额，已不再能妥帖地回报原来为负熵保值而投入的投资额。这一刻，他们产生了抽回先前投资的心理和冲动。也就是在此时，经济危机的导火索被点燃了，明斯基时刻进入倒计时。

但是资产所有者（一般是企业）还有一块可以运用的资产——归他们支配的实物资本（净投资的累积）。把这块资产予以出售，换回的现金不是照样可以支付不得不付的现金利息吗？

这种做法是“拆东墙补西墙”，虽然知道这是“剜心头肉补手脚疮”，但形势总是比人强，不想做也得做了！

但是，实物资本，实物资本，它代表的就是实物，就是厂房、机器等等一系列正常生产的设施。这些生产设施，它们要么整体出售要么无法出售，反正就是不能分割出售。

该是金融业大显身手的时候了。

现代金融业可以在不分割实物资本的情况下，以抵押资产换得出借资金的方式，把无法分割的实物资本变换成金融资本，切割成几份，甚至磨成“粉末”来出售。

目前，金融业以各种各样的手段，如大额面据贴现、股份抵押、资产再抵押，等等吧，但万变不离其宗，实质都是把实物资本变换成金融资本分割出售。

仔细分析就会发现，实物资本变换成金融资本时，即用抵押资产换得出借资金时，不管当时实物资本的真实市场价格会是多少，统统都会被打个折来处置。这是金融资本家不相信实业资本家到时能够按本还息，预先扣下一部分作为损耗的谨慎处理做法。

这种以借债方式从社会中融资而支付利息的做法，明眼人一看就知道它是庞氏骗局。

因我们假定经济系统是一个稳态系统，既没有科技进步作用，也没有通货膨胀因素，以上述标准判断是否庞氏骗局就简单容易。但现实的经济运行必然是科技进步和通货膨胀相伴而行，这使得判断是否为庞氏骗局变成一件十分困难的事。

美国埃隆•马斯克（Elon Musk）创建的许多公司，如太空探索技术公司（SpaceX）、特斯拉公司（Tesla），社会融资与研发开支常年行走在盈亏的“钢丝绳”上。但由于科技进步，虽然很艰难，他都笑到了最后。这是科技进步战胜了庞氏骗局。

但是，庞氏骗局还有另外一招，就是利用通货膨胀的货币幻觉。通货膨胀导致一切产品都在涨价，这也包括实物资本和金融资本。这样的货币幻觉导致人们认为投资可以是一桩“东方不败”的有利行为。

如果科技因素和通货膨胀两者一起发挥作用，一般的社会大众哪里能够从中辨析两者的不同。这时如果企业有意欺骗，中介故意忽悠，社会大众必然陷入庞氏骗局而无法自拔，因为人们手持现金价值正随着通货膨胀而遭受可以切实感受的实质性损失。

还是回到我们的稳态经济体系中来，在E”点之前，对投资者回报利息的铁定要求已经把能够“压榨”的折旧投资榨尽（看E”点处，实物利息曲线与折旧投资曲线相切），于是，庞氏骗局——从本质上看——开始“挖掘”历年由净投资形成的资本，即那些有形的实在的，也能够明确地用货币给予标价并可用于出售的的实物资本上。

由于实物资本是存量，在国民生产坐标系中无法表达出来。所以，这种“挖掘”及后果无法在图形中表示。但有一点还是需要特别指出，即使庞氏骗局进展期间，折旧资本还是需要投入的，整个再生产的循环过程还是正常的，对应于实物资本的生产设施还是完整的（不过，它的所有权透过金融资本正进行转移），而且经济运行的状态点一直就滞留在E”点处。

以本金支付利息的庞氏骗局总有尽头，当本金耗尽，利息支付不再有任何来源的时候，支付危机出现了，之前点燃的导火索已经燃尽，最危险的明斯基时刻真正来临，猛烈的爆发性的崩溃开始了。

我们分析下，支付危机出现后为什么会导致爆发性的崩溃？

当完全无法支付利息，意味着依据利息流量变换现金存量这一公式计算得到的现金存量竟为零。这时的后知后觉者：银行存款者，冲进银行要求取回现金，债券持有者，在中介机构要求赎回现金，而股票持有者，在股市中匆忙抛弃股票以拿回现金。

这些金融中介机构怎么办？“欠债还钱”是向投资者的承诺，当然要求债务链的下家——企业，或者实物资本已通过金融资本转移后的新所有者——还钱。这时的企业，只好把库存的成品、半成品、甚至如机器厂房等等固定设备，一古脑儿一起出售以换取现金来偿还债务。

可是要明白，这时企业所有实物资产的总和，仅是当初由历年净投资累积出来的。当然，由于历年折旧投资的不断维持，它们还未贬值，出售这些资产还能够换得全额的货币。（这是由于我们已经假定币值是稳定的，同时假设市场还能够及时找到买主而足额地出售。我想实际情况不会这么理想。）

但是，这时的这个“但是”非常悲惨，请大家想一想，那些滚雪球般增长的折旧投资总额，企业能出售什么东西来偿还？这时连一分一厘的对应资产都没有，都没有，都没有！

这样的论证就引出了杠杆率的概念。企业记在账面上的负债，是历年净投资累积出来的资本总额，加上历年滚雪球般增长的折旧投资总额；而企业此时的实际资产，却仅是历年净投资累积出来的资本总额。前者必然大于后者，其比值就是杠杆率。

同时这也说明，在最早时期，早到企业创立初始，杠杆率就是100%。而到明斯基时刻，杠杆率已臻至极大。

因此明斯基时刻就是清算总账的时候。不用说，一旦开始清算，必定资不抵债，债务链必然崩溃，凡是链条上的企业都会破产清算，而处于债务链起始端的投资者，都争先恐后地抛弃所有投资的账面权益以换回现金。捷足先登者尚可收回一部分投资的货币，手脚稍慢者则可能分文不得。平均来说，他们只能收到杠杆率的倒数。比如杠杆率是200%，那么先前投下的200万元，只能收回100万元。

希望大家特别注意，这里杠杆率的说法不仅仅是针对某个企业或某个行业，它指的对象是总体，是一个国家的整个国民生产系统。当一个国家所有资产所有者，同时要求偿还债务，结果必然是全部债务链崩断，所有企业都只能破产清算。人们会极尽一切可能把艰难获得的现金紧紧地捂住，因为任何轻举妄动都可能遭受新的损失。市场充斥着库存商品、机器、厂房等，价格被压至极低，而市场经济的“血液”——货币却“凝固”了，国民经济再生产所必须的一切投资、借贷、融资等活动完全无法进行，从而使得国民经济体系全体停转。（这是最恶劣的状况，实际情况不会这么绝对，但国民经济体系遭受“樯橹灰飞烟灭”的打击却是确切无疑的。）

因此在明斯基时刻，人们索要最后“一文钱”的折旧投资利息，就是

——喜马拉雅山天空飘下的一片薄薄的雪花，它引发倾山填壑的巨大雪崩；

——塔克拉玛干沙漠空中落下的一段轻轻的草茎，它压垮身形庞大的双峰骆驼；

——亚马逊河流域热带雨林中蝴蝶翅膀一下微微的扇动，它引起美国得克萨斯州巨大飓风。

——背驼巨量债务“灰犀牛”蹒跚前行时脚掌的一下轻柔踩踏，它导致整个经济大厦轰然塌陷。

至此，我们关于折旧利息、折旧投资和人们消费“三只杮子”谁“软”谁“硬”的对决——结束了。

但结局是悲惨的：桌上，最后的那只“杮子”——折旧利息——不仅“捏碎”了它自己，还“捏断”了整条债务链，整个经济系统遭受了“海啸”般的毁灭性破坏。

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